特变电工(600089)：Q1收入与归母净利润实现稳增长

机构：华泰证券
研究员：刘俊/边文姣/戚腾元

　　特变电工发布一季报，2026 年Q1 实现营收249.61 亿元（yoy+6.8%），归母净利18.15 亿元（yoy+13.4%），营收与归母净利实现稳健增长。我们认为公司 26 年多业务板块步入景气上行阶段，输变电业务有望充分受益于全球高压设备紧缺外溢实现加速出海；黄金业务量价齐升；多晶硅业务有望迎来拐点，我们预计公司 26-27 年具备较强的向上盈利弹性，维持“买入”评级。
　　毛净利率持续提升，整体费率保持稳定
　　公司2026 年Q1 扣非净利14.61 亿元（yoy-3.8%），非经常性损益达到3.54亿元，主要系南网能源股票公允价值变动收益以及不符合套期有效性要求的期货平仓损益合计影响3.79 亿元。26Q1 分别实现毛、净利率21.12%、8.58%，同比+0.53、+1.49pct，盈利能力稳健增长。公司26Q1 期间费用率10.28%，同比+0.40pct，其中销售、管理、财务、研发费用率分别为2.95%、3.84%、1.91%、1.60%，同比-0.10、+0.41、+0.54、-0.44pct，整体费用率保持稳定。
　　主业协同发力，经营保持韧性
　　公司输变电产业立足存量市场，拓展数据中心等增量市场，布局套管、GIS、电容电抗等高附加值环节，公司25 年国内签约562 亿元，同比+14.47%，持续深化全产业链协同。新能源产业实施多晶硅自律控产，优化风光电站布局，深度参与沙戈荒大基地建设，全年完成电站建设装机2.74GW；逆变器、储能产品批量中标，特高压柔直领域实现关键突破。公司能源产业通过优化运输渠道稳固疆外市场，25 年全年煤炭销量保持稳定；火电业务积极参与深度调峰与现货交易，综合效益稳步提升。新材料产业坚持差异化营销，高纯铝、电子铝箔、化成箔、合金及铝制品销量分别达5.53 万吨、2.26 万吨、1910.56 万平方米、15.34 万吨、3.89 万吨，业务结构持续优化。
　　境外高压电力设备持续紧缺，公司加速开拓境外市场全球高压电力设备持续紧缺，AIDC 进一步放大供需缺口，国内高压电力设备企业拥抱出海新时代。根据海关总署， 国内 2026 年 1-3 月变压器出口金额 25.0 亿美元，同比+37.8%，保持高增。公司25 年境外业务营收达126.62 亿元，yoy+5.47%，占比13.02%。境外订单高速增长，25 年8 月斩获沙特约 164 亿元框架标，25 年国际市场产品签约20 亿美元，同比大增68%，国际成套项目待执行合同金额超50 亿美元，订单储备充足，境外拓展势头强劲。伴随境外高盈利市场收入占比提升与供给紧张下产品价格有望进一步推升，公司变压器业务具备显著盈利弹性。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司26-28 年归母净利预测70.1、96.0、107.4 亿元。按照SOTP，公司电气设备/煤炭和火电业务/黄金业务可比公司26 年PE 均值分别为33/13/14X，按公司31.3/26.4/11.4 亿元净利润，取目标估值33/13/14X；新能源业务考虑到我们预计公司 26 年仍处于扭亏边缘，我们按照 27 年7.5 亿净利润计算，参照可比公司 2027 年 Wind 一致预期 PE 为26 倍，考虑港股折价等因素，我们给予公司新能源业务 2027 年 21 倍 PE，按照15%折现率，折算到 26 年给予该部分业务 134 亿元目标市值；整体目标市值1679 亿元，目标价33.23 元，对应26 年23.9X（前值33.54 元，对应26 年24.2X），维持“买入”评级。
　　风险提示：电网投资力度不及预期，行业竞争加剧，原材料价格上涨。