万辰集团(300972)：收入提速 经营高质

机构：信达证券
研究员：程丽丽

　　事件：公司发布26 年一季报，公司 26Q1实现营收166.3亿元，同比+53.7%，归母净利润6.3 亿元，同比+193%。
　　点评：
　　量贩零食业务26Q1 单店表现亮眼，经营高质高速。公司零食量贩业务26Q1 同比+53.8%至164.4 亿元，截至26Q1，我们估计公司门店数量为2 万家左右，26Q1 净开店预计1500+家。据此计算，26Q1 月均店销为28.6 万元/家，同比+15%左右。公司在26Q1 店销表现突出的情况下同时实现加速开店，这表明公司在门店运营提升上的显著成效，亦有望一定程度打消市场对于开店天花板的担忧。
　　效率提升，产业链话语权持续体现。公司26Q1 毛利率为12.9%，同比+1.9pct，环比有所下降（-1.3pct），25Q4+26Q1 毛利率整体处于较好的水平。26Q1 销售费用率为2.6%，同比-0.7pct，管理费用率为2.7%，同比+0.2pct，整体同比来看，规模效应带动毛利率提升和费用率下降。零食量贩业务26Q1 剔除股权支付后的净利润为9.6 亿元，对应净利率为5.84%，环比25Q4+0.12pct，我们认为零食量贩业务在26Q1 加速开店下仍持续保持在5%以上的净利率充分体现了公司在产业链当中的议价权。零售生意长期最核心的在于收入规模和经营效率，26Q1 公司存货的周转天数为14.6 天（25Q1 为16.8 天），周转提升明显，表明公司在供应链效率和内生经营质量上的持续提升。
　　盈利预测与投资评级：往后展望，产业链成熟，零售变革大趋势，具备“选品+效率”的核心竞争力的零售品牌将在此轮产业趋势下实现价值快速提升和重估，建议重点关注此轮零售变革投资机会。零食量贩商业模式以“需求为导向-供应链规模效应-选品”完成增长飞轮的不断转动，持续强化“效率+选品+长期主义”的竞争壁垒。26Q1 公司开店加速、单店店销同比大幅提升有望打开26 年及长期收入天花板，且公司作为零食量贩业态头部品牌，具备较强的竞争壁垒，我们认为高成长+强竞争壁垒长期值得更高的估值中枢。我们预计公司26-27 年收入为721.4、893.5 亿元，同比增长40%、24%，整体净利润为39.6、50.7 亿，归母净利润为25.4、35.0 亿，当前对应26-27 年15.6、11.3XPE，维持对公司的“买入”评级。
　　风险因素：区域市场竞争加剧、行业出现价格战、扩品类运营能力不及预期、收购和股份转让事项推进不及预期、食品安全问题。