微泰医疗-B(2235.HK)：CGM放量带动收入端高增长 利润端实现扭亏为盈

机构：中信建投证券
研究员：袁清慧/王在存/李虹达/华冉/贺菊颖

　　核心观点
　　收入大幅增长主要受益于CGM 在国内外的销量迅速提升，同时公司精益管理持续深化，经营效率显著提升，销售费用率和管理费用率大幅下降，利润端首次实现扭亏为盈。展望2026 年，C GM产品在国内市场有望延续线上电商+线下院内共同放量的趋势，在海外市场二代CGM 已进入欧洲多国医保，公司CGM 海外收入基数小、市场份额提升空间大，预计海外高速增长将延续。在新产品上市及海外市场拓展的共同驱动下，公司2026 年有望延续收入高增长的趋势。利润端来看，公司2025 年首次实现扭亏，随着未来自动化生产能力的提升和费用率的逐步下降，202 6 年公司利润有望实现高增长。
　　事件
　　公司发布2025 年全年业绩公告
　　2025 年公司实现营业收入6.61 亿元，同比增长91.2% ；归母净利润0.40 亿元，实现扭亏为盈，上年同期亏损0.63 亿元。基本每股收益为0.10 元。
　　简评
　　CGM 放量支撑收入高增长，利润端扭亏为盈
　　2025 年公司实现营业收入6.61 亿元，同比增长91.2% ；归母净利润0.40 亿元，实现扭亏为盈，上年同期亏损0.63 亿元。业绩符合预期，收入大幅增长主要受益于CGM 在国内外的销量迅速提升，同时公司精益管理持续深化，经营效率显著提升， 销售费用率和管理费用率大幅下降，利润端首次实现扭亏为盈。
　　分产品来看：CGM 业务收入4.52 亿元，同比增长150%；胰岛素泵收入0.89 亿元，同比增长10%；血糖监测系统收入1. 1 3 亿元，同比增长43%。
　　分区域来看：国内收入3.13 亿元，同比增长32%，海外业务收入3.43 亿元，同比增长227%。公司核心产品LinX 持续葡萄糖监测系统已成功纳入多国医保体系，并新增巴西、印度等2 0 多个国家的注册准入。
　　研发项目持续推进，闭环人工胰腺产品有望年内获批2025 年公司积极推进产品研发，主要研发进展包括：1） Equil 贴敷式胰岛素泵针对3–17 岁的儿童及青少年人群的适应症于 2025 年9 月获NMPA 上市许可；2）第二代贴敷式胰岛素泵已向NMPA 提交注册， 具备更高防水等级与储药容量；3）CGM 产品AiDEX X/LinX 适用范围扩展至2 岁及以上的1 型和2 型糖尿病患者，已获得欧盟批准；4）分体式CGM 产品 AiDEX FLEX/Lin X FLEX 已向NMPA 和欧盟提交注册；5）闭环人工胰腺产品已提交NMPA 注册，有望年内获批。
　　展望2026 年，收入、利润有望延续高速增长，海外市场有望进一步开拓展望2026 年，CGM 产品在国内市场有望延续线上电商+线下院内共同放量的趋势，在海外市场二代C GM已进入欧洲多国医保，公司CGM 海外收入基数小、市场份额提升空间大，预计海外高速增长将延续。在新产品上市及海外市场拓展的共同驱动下，公司2026 年有望延续收入高增长的趋势。利润端来看，公司202 5 年首次实现扭亏，随着未来自动化生产能力的提升和费用率的逐步下降，2026 年公司利润有望实现高增长。
　　毛利率持续改善，销售费用率大幅下降
　　公司2025 年毛利率54.1%，同比提升1.2 个百分点，主要受益于CGM 收入占比持续增加、生产端规模效应逐步体现。销售费用率33.8%，同比下降26.1 个百分点，主要系公司降本增效举措初见成效，并通过精细化管理提高了运营效率；管理费用率7.3%，同比下降4.9 个百分点；研发费用率11.6%，同比下降10.6 个百分点，主要由于公司在研发材料费用等领域实施了精细化管控措施。
　　盈利预测与估值
　　短期来看，在CGM 产品海内外市场持续放量的带动下，公司收入有望保持高速增长，同时随着规模效应显现和费用管控的持续深化，2026 年业绩有望实现高增长。中长期来看，微泰医疗作为国内唯一一家同时拥有贴敷式胰岛素泵和免校准CGM 产品的公司，产品组合优势显著。随着第二代胰岛素泵、人工胰腺系统等重磅在研产品的陆续上市，公司有望打开长期成长空间。我们预计2026-2028 年，公司营业收入分别为9.12 亿元、12 .1 2亿元、15.27 亿元，分别同比增长38.06%、32.87%和25.99%；归母净利润分别为0.82、1.53、2.33 亿元， 分别同比增长104.06%、86.83%、52.23%。维持“买入”评级。
　　风险分析
　　1） 盈利预测不达预期风险：公司销售及研发投入规模较高，若核心产品（如胰岛素泵、CGM）市场表现不及预期，可能存在盈利预测未能达到我们预期的风险。
　　2） 产品销售及商业化进展不及预期风险：公司主营的CGM 等产品虽然保持高增长，但处于行业初期阶段，未来市场放量的不确定性较大。如果产品推广、医保报销、临床准入等进展缓慢，导致收入增速低于预期，将影响公司整体业绩。
　　3） 行业竞争加剧风险：随着大量国内厂商获批进入CGM 及相关糖尿病管理器械领域，行业竞争持续加剧。如果后续出现价格战、同质化竞争等格局，公司盈利能力、市场份额有被稀释的风险。
　　4） 研发进度或新技术替代风险：作为一家以技术创新驱动的医疗器械企业，公司新一代胰岛素泵、人工胰腺等产品在研投入较大，若研发进度滞后、注册审批风险增加，或被无创血糖监测等新技术突破性替代，将影响公司产品竞争力和市场空间。