寿仙谷(603896)：短期业绩承压 加速全国化和多元化布局

机构：光大证券
研究员：黄素青

　　事件：
　　1）公司发布2025 年报，营业收入6.40 亿元，同比-9.21%（调整后）；归母净利润0.18 亿元，同比-89.58%（调整后）；扣非归母净利润-0.03 亿元，同比-102.45%（调整后）；经营性净现金流2.28 亿元，同比+6.09%（调整后）；EPS（基本）0.09 元。2025 年度拟不进行现金分红。
　　2）公司发布2026 年一季报，营业收入1.61 亿元，同比-8.46%；归母净利润0.29亿元，同比-50.68%；扣非归母净利润0.25 亿元，同比-39.74%。
　　点评：
　　业绩短期承压，补缴税款和消费疲软为主因：25Q1-26Q1，公司单季度营业收入分别为1.71/1.29/1.30/2.10/1.61 亿元， 同比-22.68%/-6.64%/+8.51%/-7.04%/-8.46%；归母净利润分别为+0.58/+0.07/+0.11/-0.58/+0.29 亿元，同比-24.32%/-67.61%/-30.15%/-197.45%/-50.68%。业绩表现不佳，与国内经济增长放缓、消费需求疲软、行业竞争加剧有关，同时，子公司寿仙谷饮片需要补缴2022-2024 年度税款8,088.38 万元及截至2025 年末的滞纳金，对公司利润端造成压力。2025年分产品看，灵芝孢子粉类收入3.83 亿元（占比59.9%），同比-13.91%；铁皮石斛类收入0.94 亿元（占比14.7%），同比-16.60%，其他类收入1.51 亿元（占比23.6%），同比+26.17%，与子品牌灵芝孢子粉等产品收入增长有关。销售模式上，经销模式收入3.30 亿元（占比51.6%），同比-16.80%，直销模式（含互联网）收入2.98 亿元（占比46.6%），同比+6.18%，其中互联网销售1.84 亿元（占比28.8%），同比+8.11%，通过加大网络营销力度、拓宽销售渠道，公司线上直销实现恢复式增长。区域上，浙江省内收入占比61.1%，浙江省外收入占比8.3%，均有所下滑。
　　坚持加大研发投入，加速全国化与多元化布局：公司持续加大研发投入，2025 年研发费用为0.52 亿元，同比+6.67%，研发费用率同比+1.21pp 至8.07%，主要用于持续改良技术工艺、选育新品种、开发新产品、改进生产设备、药理药效研究及临床研究等。此外，公司坚定推进营销改革，成立并做强省外事业部，系统性复制在浙江省内成功的“名医、名药、名店”模式，优先聚焦长三角、珠三角等高消费潜力区域；加快全国性渠道合作，构建跨区域供应网络步伐；发力线上与新零售渠道。
　　在产品布局方面，在确保核心产品持续稳定增加基础上，公司将积极开发健康快消品，拓展消费场景和消费群体，计划年内开发上市2-3 款增强免疫力、护肝养眼等功能扩展产品，打造零食化年轻快消产品吸引Z 世代。同时建立动态定价与敏捷研发流程，提升市场响应速度。此外，公司将积极打造前瞻性战略大单品，规划1-2款年销过亿产品，开发高价值渠道专属产品，探索个性化健康解决方案，提升产品与市场、渠道的匹配度。
　　盈利预测、估值与评级：短期消费复苏节奏或影响业绩弹性，叠加公司在建工程转固后折旧费用增加以及税费增加，我们下调26-27 年归母净利润预测为1.06/1.36 亿元（较上次分别下调53%/46%），新增预测28 年归母净利润为1.61 亿元，现价对应PE 分别为34/27/22 倍，考虑到公司的产品稀缺性、技术标准壁垒及全产业链布局优势，具备穿越周期的能力，叠加政策对中医药的支持，长期增长可期，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费需求不及预期；原料价格波动；行业政策变化。