鲁西化工(000830)：煤化工景气修复助力公司业绩回升

昨天 00:03

机构：华泰证券
研究员：庄汀洲/张雄

　　鲁西化工于4 月28 日发布2025 年报和2026 一季报：25 年实现营收291亿元，同比-2%，归母净利润9.1 亿元，同比-55%，扣非净利润7.1 亿元，同比-64%；26Q1 实现归母净利润4.4 亿元，同比+6%/环比+476%，扣非净利润3.9 亿元，同比+2%/环比+282%。公司25 年/26Q1 归母净利润基本符合我们的预期（9.6/4.5 亿元）。公司计划25 年末分红3.8 亿元，占25年归母净利润42%。考虑公司具备一体化生产和规模优势，产品景气拐点渐近有望贡献业绩弹性，维持“买入”评级。
　　25 年多数产品景气下滑，有机硅等项目爬坡助力新材料毛利率修复据百川盈孚， 25 年正丁醇/辛醇/PC/PA6 切片/有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸均价为0.62/0.72/1.43/1.03/1.23/0.36/0.41/0.23/0.29 万元/吨，同比-21%/-26%/-8%/-26%/-12%/+9%/-10%/-16%/+6%，因需求偏弱及行业产能释放等，多数产品景气下滑为主。25 年新材料化工/基础化工/化肥板块营收同比-7%/+2%/+16%至189/59/35 亿元，毛利率同比+6/+0.7/-0.4pct 至10%/17%/5%，己内酰胺·尼龙6、有机硅等新项目产能利用率爬坡，助力新材料板块毛利率有所改善。25 年公司综合毛利率同比-3.9pct 至11.0%，子公司鲁西多元醇/ 甲酸化工/聚碳酸酯/ 聚酰胺新材料25 年净利润为2.72/2.18/-1.50/-5.69 亿元，同比-80%/+82%/+5%/-527%。
　　成本推动下26Q1 多数产品环比上涨，一季度毛利率同比小幅修复据百川盈孚， 26Q1正丁醇/辛醇/PC/PA6切片/有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸均价为0.68/0.75/1.52/1.13/1.41/0.32/0.44/0.20/0.25万元/吨，同比-4%/-2%/+1%/-4%/+4%/-21%/+7%/-24%/-20%，环比+26%/+18%/+9%/+20%/13%/-5%/+13%/+6%/-11%，除有机硅同比小幅改善外，多数产品价格同比仍有下滑，但价格较25Q4环比已有回升。26Q1动力煤/丙烯/纯苯均价为596/6986/6665元/吨，同比-5%/+2%/-10%，环比-4%/+17%/+25%，煤炭/纯苯价格下跌助力公司合成气、燃动、以及己内酰胺/PC产品成本改善，而丙烯价格同比上升对丁辛醇价差或有承压。26Q1公司综合毛利率同比+0.5pct/环比+7pct至13.1%，期间费用率同比+0.1pct/环比-1.3pct至5.0%。
　　海外地缘扰动影响化工原料供应，公司作为煤化工企业有望受益据百川盈孚，4 月28 日正丁醇/辛醇/PC/PA6 /有机硅DMC/片碱/DMF/二氯甲烷/甲酸市场价格分别为0.76/0.88/1.74/1.34/1.5/0.31/0.55/0.21/0.24 万元/吨，较3 月底-11%/-5%/-2%/-3%/+7%/-10%/-5%/-13%/-20%，成本端动力煤/丙烯/纯苯价格618/9040/8619 元/吨，较3 月底+1%/+3%/-2%。3 月美以伊冲突导致全球原材料和能源价格上升，海外供给压力下，国内煤化工稳定性的优势突出。公司作为煤化工和新材料龙头企业有望受益。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持此前的盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润22.6/25.2/27.7 亿元（26-27 年预测前值为22.7/25.3 亿元，基本持平），对应EPS 为1.19/1.33/1.45 元。结合可比公司26 年Wind 一致预期平均16xPE，考虑公司煤化工和新材料一体化优势突出，给予公司26 年20xPE，目标价23.80 元（前值为23.80 元，对应26 年20xPE vs 可比公司16xPE），维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求不及预期；原料价格大幅波动。