世运电路(603920)：原材料价格、汇兑等导致25Q4利润端承压

机构：华创证券
研究员：岳阳/姚德昌

　　世运电路发布2025 年度报告，25 年实现营收55.77 亿元（YOY +11.05%），归母净利润6.84 亿元（YOY +1.37%），扣非净利润6.05 亿元（YOY -7.79%）。
　　25Q4 实现营收14.99 亿元（YOY +11.30%），归母净利润0.59 亿元（YOY -69.35%），扣非归母净利润0.65 亿元（YOY-65.28%）。
　　世运电路发布2026 年一季报，26Q1 实现营收13.22 亿元（YOY +8.63%），归母净利润0.37 亿元（YOY -79.63%），扣非净利润0.41 亿元（YOY -75.82%）。
　　评论：
　　业务量提升&产品结构优化，四季度起利润端承压。2025 年营收增长主要系：
　　（1）新客户&新产品同步推进业务量提升。（2）公司通过导入高附加值产品，调整产品结构，从而提高产品平均单价。2025 全年利润端同比实现平稳增长，单四季度利润端承压，主要系汇兑损失&第四季度原材料价格大幅上涨综合影响所致，26 年一季度原材料价格变动仍有影响。
　　持续巩固汽车业务基本盘，积极拓展AI/机器人等新兴板块。1）汽车：公司积极开拓新能源汽车市场，目前已实现对特斯拉、宝马、大众、保时捷、奔驰、小鹏、广汽、理想、上汽、吉利等品牌新能源汽车的供货。2025 年公司获得全球第二大TIER 1 客户电装电动化事业部认证通过并获得项目定点，主力发展新能源车载三电、智能辅助驾驶、智能座舱和车身控制域控产品所需的HDI 和多层板。2）AI 服务器：方面公司目前已经实现了28 层AI 服务器用线路板、5 阶HDI（包括任意层互连）、6oz 厚铜多层板、多层软板、多层HDI 软硬结合板的批量生产能力，已基本覆盖主流AI 服务器所需PCB 的工艺要求。此外，公司目前已通过OEM 方式进入英伟达、AMD、Google 的供应链体系，正在积极导入其核心算力产品。3）机器人：公司自2020 年起配合客户研发、生产人形机器人 PCB 产品，目前公司的 PCB 产品已基本覆盖人形机器人中央控制系统、视觉感知系统、关节驱动系统、运动控制单元、灵巧手及电源管理系统等全系电子电路需求。公司成功获得人形机器人龙头企业 F 公司的新产品定点和设计冻结进入转量产准备，同时积极推进与国内人形机器人头部客户合作，通过客户认证获得新一代人形机器人项目定点。4）商业航天：T 客户关联企业于2015 年首次提出卫星网络项目，初始核心目标是通过大规模部署低地球轨道（LEO）通信卫星，构建覆盖全球的高速、低时延卫星互联网网络，公司已完成相关的技术布局和完善了体系认证，及与部分核心客户展开合作推进项目实施产品应用交付，公司商业航天相关PCB 产品处于研发打样阶段。
　　盈利预测与投资建议。公司质地优质，长期保持稳健成长，在汽车&数通PCB行业发展背景下公司发展前景广阔。尽管利润端因原材料涨价而短期承压，但看好AI 服务器/机器人等高价值量业务在未来有望迎来放量。我们预测公司2026-2028 年归母净利润为13.00/17.28/23.07 亿元（26-27 年原值12.99/16.65亿元）, 参考可比公司沪电股份、深南电路等估值情况，给予公司2026 年36倍市盈率，目标价64.93 元，维持“强推”评级。
　　风险提示：原材料涨价，汇率波动，下游需求不及预期。