拓荆科技(688072)：收入/订单延续高增 26Q1盈利水平大幅提升

机构：华西证券
研究员：黄瑞连

　　事件概述
　　公司发布2025 年报与2026 年一季报。
　　先进制程新品加入确认，26Q1 收入端延续高增长势头2025 年公司实现营收65.19 亿元，同比+58.87%，26Q1 实现营收11.12 亿元，同比+56.97%，延续高速增长势头，领跑板块，分产品看：1）25 年PECVD 设备收入51.42 亿元，同比+75.27%，基于新型设备平台和新型反应腔PECVD Stack（ONO 叠层）、ACHM 以及 PECVD Bianca 等先进产品批量通过客户验证，规模化量产转化为收入；2）25 年ALD 设备收入3.01 亿元，同比+191.82%，公司PE-ALD 等多款设备量产规模快速提升，首台TiN产品通过客户验证；3）25 年混合键合设备实现收入1.36 亿元，同比+41.92%，多台W2W 设备验收。截至25 年末，公司在手订单110 亿元，考虑到先进制程的验证机台顺利通过，我们认为公司未来将是板块里增速最快的标的之一。
　　26Q1 毛利率改善明显，盈利水平大幅提升
　　2025 年公司归母净利润/扣非归母净利润为9.27/7.23 亿元，同比+34.67%/+103.05%；销售净利率/扣非净利率为14.03%/11.09%，同比-2.72/+2.41pct。具体来看：1）毛利端：25 年公司毛利率为34.95%，同比-6.73pct，推测与先进制程新品验证有关。2）费用端：25 年公司期间费用率为24.17%，同比-8.02pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.81/-0.31/-6.62/-0.28pct，主要系规模效应持续显现。25 年末公司员工总数1696 人，24 末为1531 人，随着大客户完成突破，人员增长有望趋于平稳，构成净利率大幅提升的核心原因。3）2025 年公司非经损益2.04 亿元，同比减少1.28 亿元，一定程度上压制利润表现。
　　26Q1 公司归母净利润/扣非归母净利润分别为5.71/1.02 亿元，同比均大幅转盈；销售净利率/扣非净利率为50.54%/9.18%，同比+71.95/+34.61pct；26Q1 毛利率41.69%，同比+21.80pct，推测受益于先进制程产品验收通过；期间费用率29.44%，同比-12.74pct。26Q1 公司非经损益同比增加4.35 亿元，主要系对外投资的公允价值变动损益4.73 亿元，显著增厚公司利润。
　　薄膜沉积设备巩固竞争优势，先进封装构筑第二成长曲线1）薄膜沉积设备：公司以PECVD、ALD、SACVD、HDPCVD 以及 Flowable CVD 为主的薄膜沉积技术深耕拓展和迭代升级，积极覆盖先进制程领域对先进薄膜工艺的需求， 定制化开发不同类型的高产能平台和反应腔，目前在先进存储、先进逻辑领域应用的量产规模不断扩大，可以支撑逻辑芯片、存储芯片等领域中所需的约100多种工艺应用，充分受益先进逻辑、先进存储扩产。2）三维集成设备：涵盖W2W、D2W、熔融键合等先进键合及配套的量检测等七类产品，多台W2W 获得批量订单、首台晶圆对晶圆熔融键合设备通过客户验证等，产品已覆盖先进存储、先进逻辑、图像传感器等多个领域应用，我们预计26 年先进封装订单有望大幅提升。
　　投资建议
　　考虑公司在手订单持续新高、人员数量趋于平稳等因素，我们调整2026-2027 年公司营收预测为91.27、128.91 亿元（原值为89.21、116.52 亿元），分别同比+40.0%、41.3%；归母净利润预测为19.44、29.97 亿元（原值为18.61、27.28 亿元），分别同比+109.8%、+54.2%；对应EPS 为6.88、10.60 元（原值为6.62、9.70元）。新增2028 年营收预测为177.43 亿元，同比+37.6%，归母净利润为44.01 亿元，同比+46.8%，对应EPS 为15.57 元。2026/4/27 股价412.73 元对应PE 分别为60.02、38.93、26.51 倍，基于公司较强的市场竞争力和出色成长性，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　新品产业化不及预期，下游晶圆厂扩产不及预期，政府补助政策波动风险等。