安琪酵母(600298)：国内业务回暖 汇兑扰动利润增速

机构：信达证券
研究员：赵雷

　　事件：公司发布2026年一季报。26Q1，公司实现营业收入 45.34 亿元，同比+19.49%；归母净利润4.26 亿元，同比+15.08%；实现扣非归母净利润3.86 亿元，同比+14.46%。
　　点评：
　　酵母主业持续快增，国内收入增速超越国外。分产品看，26Q1 酵母及深加工产品、制糖产品、包装类产品和食品原料分别实现营收32.56 亿元、1.08 亿元、3.52 亿元和6.15 亿元，同比分别+17.42%、+12.95%、+125.00%和+41.68%。一方面，酵母主业增速较去年进一步提高；另一方面，制糖和食品原料也实现高速增长。分区域看，26Q1 公司在国内和国外分别录得收入25.76 亿元和19.31 亿元，同比分别+22.74%和+14.62%。一方面，国内增速较去年快速提升，国内市场逐步回暖；另一方面，国内增速也在过去一年中首次超越国外增速。
　　毛利率如期提升，汇兑损失扰动净利润率。公司在26Q1 实现26.47%的毛利率，同比+0.50pct。一方面，我们认为制糖产品和食品原料的高增会部分降低毛利率；另一方面，考虑到糖蜜价格环比持续下降，我们认为成本端的红利使得毛利率如期提升。费用端看，销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率同比分别-0.37pct、-0.34pct、+0.04pct和+1.81pct。财务费用的增加主要系汇兑损失。此外，资产减值损失/收入同比+0.31pct，但信用减值损失/收入同比-0.36pct，主要系应收账款坏账准备增加。因此，公司归母净利润率同比-0.36pct，归母净利润同比持续快增。
　　盈利预测与投资评级：国内业务回暖，把握成本红利及低估机遇。公司26Q1 国内收入增速喜人，初步显示出国内市场回暖的迹象；新一轮榨季糖蜜价格持续下行，公司毛利率如期提升，同时公司目前已完成本季糖蜜采购，成本红利锁定。公司当前估值处于近十年来较低区间，我们预计公司2026-2028 年归母净利润为18.25/20.67/23.37 亿元，分别对应2026-2028 年19X/17X/15X PE，维持对公司的“买入”评级。
　　风险因素：食品安全问题，行业竞争加剧