怡合达(301029)：巩固护城河下毛利率持续回暖

前天 00:05

机构：华泰证券
研究员：倪正洋/杨云逍/王自

　　怡合达发布年报，2025 年实现营收29.48 亿元（yoy+17.71%），归母净利5.12 亿元（yoy+26.60%），基本符合我们此前预期的5.08 亿元，扣非净利4.95 亿元（yoy+24.23%）。其中Q4 实现营收7.51 亿元（yoy+16.01%，qoq+1.98%），归母净利9456.67 万元（yoy+24.19%，qoq-30.33%）。
　　2026 年Q1 实现营收7.46 亿元（yoy+20.39%、qoq-0.61%），归母净利1.29 亿元（yoy+6.02%、qoq+36.53%），扣非净利1.31 亿元（yoy+7.21%）。
　　考虑到公司商业模式构建的高壁垒依然存在，我们维持买入评级。
　　25 年营收利润双增，新能源锂电/3C/汽车行业营收高增长25 年公司营业收入同比+17.71%，分行业来看，新能源锂电/3C/汽车行业营收分别为6.79/6.63/3.49 亿元，同比增长40.25%/15.01%/21.67%。线下订单收入24.08 亿元，占比81.70%，同比增长21.74%。2025 年成交客户约4.62 万家，新增约6700 家。下游前五大行业结构占比均衡，公司积极拓展客户、优化收入结构。 2026 年Q1，分行业看，锂电行业维持高增，营收同比增长45%。
　　毛利率持续回暖，净利率受管理费用率扰动
　　2025 年公司整体毛利率为 39.14%/yoy+3.89pct，盈利能力有所提升，主要系新能源锂电行业毛利率同比大幅增长9.27pct，3C 行业毛利率同比增长3.58pct。2025 年公司期间费用率为 19.15%/yoy+2.53pct，主要系管理岗位薪酬水平提高与股权激励费用影响，管理费用率同比增长1.69pct。26Q1公司毛利率39.02%，同比+0.92pct；净利率17.3%，同比-2.34pct，净利率有所下滑主要系管理费用受股权激励额费用影响，管理费用率同比增长1.98pct。
　　推进战略全球化布局/优化制造供应链，保障产品交付与品质构建“FA 提速、FB 深耕、海外稳进、MRO 孵化”四轮驱动战略，海外在越南北宁设立前置仓，业务覆盖全球30+国家，推动从“产品出海”向“服务网络出海”升级；AI 图纸识别解析率达90%、13 条柔性产线实现非标件集约交付，打通“接单—智能排产—协同外协”全链路，夯实自动化零部件平台龙头地位。
　　盈利预测与估值
　　我们调整公司26-28 年归母净利润至6.35/7.78/9.31 亿元（较前值分别调整3.16%/0.56%/-，三年复合增速为22.06%），对应EPS 为1.00/1.23/1.47元。可比公司2026 年PE 均值为41 倍（前值29x），考虑到公司商业模式构建的高壁垒依然存在，给予公司2026 年PE 47 倍（前值35x），目标价为47 元（前值33.95 元）。
　　风险提示：行业竞争加剧；下游需求恢复不及预期；战略推进不及预期。