龙佰集团(002601)：1Q26业绩低于预期 钛产业盈利处于底部

机构：中金公司
研究员：贾雄伟/侯一林/裘孝锋

　　业绩回顾
　　2025 年&1Q26 业绩低于我们预期
　　龙佰集团2025 年收入259.9 亿元，同比下降5.6%；归母净利润12.45 亿元，对应每股盈利0.52 元，同比下降42.6%。4Q25 营收65.4 亿元，同/环比-1.8%/7.0%；归母净利润-4.3 亿元，同比亏损略有扩大，低于我们预期，主要是钛矿价格下降及硫酸等涨价导致钛白粉盈利下滑，4Q25 毛利率同/环比下降1.6/2.0ppt 至17.4%，同时公司计提资产减值损失3.38 亿元等所致。
　　2025 年钛白粉营收同比下降11.2%至168.6 亿元，钛白粉销量同比增长0.6%至126 万吨，由于行业竞争激烈导致钛白粉均价同比下降11.7%至13,357 元/吨；受钛白粉及钛精矿价格下降影响，钛白粉毛利率同比下滑8.31ppt 至23%，2025 年子公司四川钛业净利润同比下降23.8%至18.1 亿元。受益于硫酸亚铁涨价，2025 年铁系产品营收同比增长15%至22.34 亿元，毛利率同比提升16.9ppt 至57.7%。
　　1Q26 营收71.6 亿元，同/环比增长1.4%/9.5%，归母净利润1.87 亿元，同比下降73%，低于我们预期，主要是钛精矿产量和价格下降，以及原材料硫酸涨价导致钛白粉盈利下滑，1Q26 毛利率14.8%，同/环比下降8.1/2.6ppt。
　　发展趋势
　　收购海外钛白粉产能交割条件已达成，钛矿新产能投放有望驱动业绩增长。公司收购Venator UK15 万吨/年氯化法钛白粉产能的各项交割条件均已全部达成，我们认为将助力公司加快出海。公司红格北矿两矿联合开发与徐家沟铁矿开发项目继续推进，我们预计2027 年钛精矿新产能逐步释放将推动公司盈利持续提升。
　　盈利预测与估值
　　考虑到钛矿产量及价格下降，以及钛白粉毛利率下滑，我们下调2026 年盈利预测52%至17.2 亿元，引入2027 年盈利预测29.9亿元，目前公司股价对应2026/27 年25/14x 市盈率。考虑到钛白粉盈利处于底部以及2027 年钛矿新增产能投放，我们维持目标价23 元，对应29%的上涨空间和2026/27 年32/18x 市盈率，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　钛精矿价格继续下降，钛精矿扩产项目进度低于预期。