北汽蓝谷(600733)2025年报&2026年一季报点评：享界销量占比持续提升 毛利率同比改善

机构：东吴证券
研究员：黄细里/孟璐

　　投资要点
　　公告要点：2025Q4/2026Q1 公司单季度营收分别为125.6/41.0 亿元，25Q4同环比分别+168%/+114%，26Q1 同环比分别+9%/-67%；25Q4/26Q1 单季度归母净利润分别为-11.4/-8.7 亿元；25Q4/26Q1 单季度扣非归母净利润分别为-13.3/-8.8 亿元。
　　25Q4/26Q1 毛利率稳定为正。1）营收：25Q4/26Q1 公司实现销量9.8/2.9万辆，25Q4 同环比+113.2%/+121.1%，26Q1 同环比+5%/-70%，其中享界25Q4/26Q1 销量为2.3/0.9 万辆，环比+184.6%/-62%，享界销量25Q4占比为23.9%，环比+5pct，主要受到享界S9T 上市影响；26Q1 享界销量为0.9 万辆，销量占比进一步提高。公司25Q4/26Q1 整体ASP 为12.8/14.1 万元， 25Q4 同环比分别+26%/-3% ， 26Q1 同环比分别+4%/+10%。2）毛利率：公司25Q4/26Q1 毛利率分别为4.3%/3.0%，25Q4同环比分别+26/+2pct，26Q1 同环比分别+11/-1pct。享界放量下公司毛利率同比持续改善。3）费用率：公司25Q4 销售/管理/研发费用率分别为9%/1.1%/5.4%，同比分别+3/-4/-9pct，环比分别-3.0/-2/-3pct。26Q1 销售/管理/研发费用率分别为15.8%/3.5%/12.9%，同比分别+7/-2/+0pct，环比分别+7.0/+2/+8pct。4）净利润：25Q4/26Q1 合并报表口径单车亏损1.4/3.0 万元（扣非后）。
　　盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下修公司2026-2027 年归母净利润预期至-25/-3 亿元（原为-14/14 亿元），我们预期公司2028年归母净利润为18 亿元。考虑到享界新车有望在26 年下半年上市，享界品牌后续放量可期，我们仍维持公司“买入”评级。
　　风险提示：新车上量不及预期风险；智能化技术创新低于预期等。