马应龙(600993)2025年报&26年一季报点评：肛肠龙头稳健增长 大健康提速+高分红彰显价值

机构：东吴证券
研究员：朱国广/向潇

　　事件：1. 2025 年公司实现营业收入38.67 亿元（+3.72%，同比，下同），归母净利润5.81 亿元（+10.11%），扣非归母净利润5.64 亿元（+10.35%）；经营活动现金流净额6.00 亿元（+20.67%），盈利质量持续提升。2.2026Q1，公司实现营业收入10.12 亿元（+4.46%），归母净利润2.13 亿元（+4.43%），扣非归母净利润2.03 亿元（+4.14%）。
　　医药工业强势领跑，治痔核心稳固，大健康加速成长。2025 年，公司医药工业收入23.83 亿元（+10.24%），毛利率72.16%（+0.74pct），成为增长核心引擎。其中治痔类产品收入17.31 亿元（+8.75%），毛利率73.60%，龙头地位稳固；麝香痔疮膏、痔疮栓销量分别同比+22.57%、+18.03%，终端动销旺盛。皮肤用药、眼科用药同步增长，龙珠软膏、八宝眼膏销量稳步提升，工业结构更趋均衡。2025 年，大健康业务营收同比+30%、净利润+25%，成为第二增长曲线；其中肛肠健康、眼美康、皮肤健康三大产线协同发力，肛周护理湿巾收入增速超70%，眼部美妆业务聚焦线上渠道，整体收入规模同比增长超30%，眼袋型眼霜、眼纹型眼霜等核心大单品集群效应显现；皮肤药品营收同比增长17.65%。此外，2025 年，公司研发投入1.10 亿元，中药1.1 类新药虎麝止血止痛膏推进至三期临床，便秘创新药MC-001 处于临床前阶段，玻璃酸钠滴眼液、盐酸奥洛他定滴眼液获批，创新储备持续增厚。
　　医疗服务与医药商业优化结构，高比例分红回馈股东，长期价值凸显。2025 年医疗服务主营业务收入4.18 亿元，同比下降6.92%，经营重心由规模扩张转向运营质量提升。2025 年医药商业主营业务收入11.57 亿元，同比下降7.38%，主要系公司主动优化门店布局，稳妥处置低效、负效资产，并调整线上业务产品结构所致。此外，公司推出每10 股派7 元（含税）分红预案，合计派现3.02 亿元，分红率51.89%；近三年累计分红7.41 亿元，占三年年均净利润143.24%，高股息、高分红属性突出，彰显长期经营信心与股东回报诚意。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司经营结构有所调整，我们将公司2026-2027 年的归母净利润由7.3/8.34 亿元略微下调至7.23/8.29 亿元，同时预计2028 年归母净利润为9.08 亿元，对应当前市值的 PE为 15/14/12X。公司为细分行业龙头，核心产品稳健放量，大健康业务态势良好，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧，原材料涨价等风险。