深度*公司*天士力(600535)：Q1业绩表现亮眼 华润赋能成效显现

机构：中银证券
研究员：刘恩阳/苏雪儿

　　公司发布2026 年第一季度报告，2026Q1 实现营收21.65 亿元（同比+5.35%）；归母净利润3.70 亿元（同比+17.80%）；扣非归母净利润3.64 亿元（同比+54.23%）。公司与华润业务协同持续深入，核心品种放量有望提速，同时在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能，我们维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　一季度业绩表现亮眼，扣非归母净利实现快速增长。公司发布2026 年第一季度报告，2026Q1 实现营收21.65 亿元（同比+5.35%）；归母净利润3.70 亿元（同比+17.80%）；扣非归母净利润3.64 亿元（同比+54.23%），公司业绩表现亮眼，预计受益于收入及销量增长带来的规模效应，且中药材价格较2025 年下降，扣非归母净利润实现快速增长。细分板块来看，医药工业收入同比增长7.23%，实现稳健增长，公司与华润三九融合一年后，业绩成效已逐步展现；医药商业收入同比减少12.55%，预计主要受行业政策影响。2026Q1 公司核心产品销量持续增长，预计复方丹参滴丸、养血清脑颗粒系列、芪参益气滴丸、水林佳、芍麻止痉颗粒等均实现增长，其中复方丹参滴丸稳定增长，其余品种增长较快；中药针剂丹参多酚酸和益气复脉受行业性下滑影响销售下降，整体经营趋势向好。
　　与华润三九业务协同持续深化，加速赋能院外业务。2026 年一季度，公司延续与华润三九在渠道、终端、产品等方面的业务协同并深化合作，零售业务落实“院内筑基院外增效”模式，围绕大产品、强终端、深合作做好核心品种院外处方流转与承接，预计复方丹参滴丸、养血清脑、水林佳、芪参益气等核心产品销量实现良好增长，大单品引领作用初步显现。院外市场重点开展四方面工作：一是品牌破圈，加强品牌宣传，搭建医生科普体系，提升品牌价值与终端门店转化效率；二是渠道深耕，借助华润三九商道和KA 平台重塑自身KA 体系，强化头部商业及连锁药店持续深化战略合作关系；三是商销合作，借助华润三九渠道与核心商业伙伴建立深入合作，提升核心产品在重点渠道的带货率；四是电商提速，深化与美团、京东等O2O 平台的合作，线上增长势能持续释放。未来公司将持续与华润三九在渠道、终端、产品等方面协同，助力业务增长。
　　在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能。 2026 年一季度公司研发费用1.92 亿元，营收占比达8.85%，持续加大研发投入。目前，公司确立创新中药与先进治疗药物双轮驱动研发策略，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大核心领域。在创新中药方面，通过推进现代中药创制全国重点实验室建设，加快推进创新中药研发进程，18 项创新中药处于临床II、III 期及NDA 阶段；在先进治疗药物方面，重点布局CGT、抗体药物等生物药，截至2025年底拥有在研创新药31 项，其中处于NDA/PreNDA 阶段4 项，处于临床II、III 期阶段17项。公司在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能。
　　投资建议
　　我们维持盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润为12.77/14.04/15.73 亿元；对应EPS 分别为0.85/0.94/1.05 元，截止到4 月24 日收盘价，对应PE 为17.1/15.6/13.9倍。公司与华润业务协同持续深入，核心品种放量有望提速，同时在研品种储备丰富，有望为公司贡献增长动能，我们维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　研发进展不及预期风险，新产品放量不及预期风险，临床数据读出不及预期风险。