水星家纺(603365)：电商渠道优势显著 2026Q1业绩增长提速

机构：山西证券
研究员：王冯/孙萌

　　事件描述
　　4 月23 日，公司披露2025 年年报及2026Q1 季报，2025 年，公司实现营业收入45.28亿元，同比增长7.99%；实现归母净利润4.07 亿元，同比增长10.96%；实现扣非净利润3.54 亿元，同比增长6.29%。2026Q1，公司实现营业收入9.79 亿元，同比增长5.74%；实现归母净利润1.05 亿元，同比增长17.09%；实现扣非净利润0.89 亿元，同比增长16.43%。2025 年，公司拟向全体股东每10 股派发末期股息8.0 元（含税），叠加三季度股息，公司全年派息率达63.29%。
　　事件点评
　　2025Q3 起，公司连续三个季度业绩增速持续快于营收增速。拆分季度看，2025Q4，公司实现营收15.53 亿元，同比增长2.81%；实现归母净利润1.75 亿元，同比增长11.24%；实现扣非净利润1.70 亿元，同比增长13.99%。2026Q1，公司实现营业收入9.79 亿元，同比增长5.74%；实现归母净利润1.05 亿元，同比增长17.09%；实现扣非净利润0.89亿元，同比增长16.43%。自2025 年3 季度以来，公司业绩增速转正，且持续快于营收增速，彰显公司大单品策略取得显著效果，且广宣费用投放效率提升。
　　电商渠道实现中双位数增长，大单品策略带动枕芯品类高速增长。分业务看，2025年，自营门店、加盟渠道、电商渠道分别实现营收2.90、12.88、26.54 亿元，同比增长-10.76%、-3.32%、15.47%。公司稳步优化门店结构，通过加盟合作模式快速拓展三四线城市及下沉市场，以全品类床上用品满足消费者需求，通过线下自营渠道进驻多个高线城市的核心商圈，打造标杆性终端门店，扩大了对高线城市消费群体的覆盖，进一步加深公司品牌影响力。2025 年，公司产品研发聚焦健康睡眠痛点，推出科技大单品矩阵，带动品类发展。其中，枕芯品类营收4.26 亿元，同比增长34.92%，被子品类营收21.89亿元，同比增长7.89%，套件品类营收14.80 亿元，同比增长1.51%。
　　全渠道毛利率同比提升，经营活动现金流与净利润基本匹配。盈利能力方面，2025年，公司销售毛利率为44.95%，同比提升3.55pct；其中，电商渠道、直营渠道、加盟渠道毛利率分别提升4.40pct、5.36pct、2.39pct。费用率方面，2025 年，公司期间费用率合计34.27%，同比提升3.58pct，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提升3.56 pct、0.03 pct、0.12pct，研发费用率同比下滑0.13pct；销售费用率上升，主因广告宣传费、推广费、工资性支出增长。综合影响下，2025 年，公司归母净利率为8.98%，同比提升0.24pct。存货方面，截至2026Q1 末，公司存货10.66 亿元，同比下降　　1.34%，存货周转天数为177 天，同比下降4 天。经营活动现金流方面，2025 年，公司经营活动现金流净额为5.32 亿元，同比增长3.18%。
　　投资建议
　　2025 年，公司通过科技大单品持续破圈，多维度构建护城河，加速品类聚焦效应，营收规模创新高水平，同时全渠道销售毛利率显著提升。2026Q1 季度营收端延续中高单位数稳健增长，业绩增速较上一季度环比提升。预计公司2026-2028 年归母净利润为4.61、5.15、5.77 亿元，4 月23 日收盘价，对应2026-2028 年PE 为11.8/10.6/9.5 倍，首次覆盖，给予“买入-A”评级。
　　风险提示
　　行业竞争加剧风险：家纺公司加大对大单品的培育与投入，公司面临行业竞争加剧的风险，销售费用投放或继续增加。
　　原材料价格大幅波动：家纺行业原材料价格受政策、贸易、油价等影响产生波动，直接影响公司成本及利润情况。
　　线下门店拓展不及预期：公司面临线下加盟及直营门店扩张不及预期的风险。