新凤鸣(603225)：2025Q4长丝产销两旺 反内卷模式下利润弹性可期

机构：中信建投证券
研究员：杨晖/王鲜俐

　　核心观点
　　公司是涤纶长丝+PTA 行业龙头。截至目前，公司拥有涤纶长丝产能885 万吨+涤纶短纤产能120 万吨，PTA 产能1100 万吨。此外，2026 年预计新增40 万吨涤纶长丝+60 万吨涤纶短纤。涤纶长丝和PTA 行业竞争格局较为集中，具备推行“反内卷”的基础，因此行业过去持续摸索“反内卷”模式并取得阶段性效果。在涤纶长丝+PTA 双重“反内卷”模式下，公司利润弹性可期。
　　事件
　　公司发布2025 年年报，2025 年实现营收715.57 亿元， 同比+6.66%；实现归母净利润10.18 亿元，同比-7.42%；实现扣非归母净利润8.98 亿元，同比-6.9%。其中Q4 实现营收200.14 亿元，同比+11.85%/环比+10.88%；实现归母净利润1.5 亿元， 同比-57.87%/环比-6.34%；实现扣非归母净利润1.22 亿元， 同比-62.78%/环比+5.13%。
　　简评
　　2025 年全年涤纶长丝销量同比提升，新增1 套PTA 产能外售量显著提升
　　2025 年公司新增1 套长丝产能+1 套PTA 产能，规模化优势进一步凸显。根据公司公告，2025 年全年实现长丝销量合计793. 21 万吨，同比+5%。其中分产品来看，POY销量533.7 万吨，同比+1.7%，均价6067 元/吨，同比-9%；FDY 销量161 万吨，同比+7. 4%，均价6355 元/吨，同比-15.6%；DTY 销量98.54 万吨，同比+21.9%，均价7900 元/吨，同比-10.2%。2025 年实现PTA 外销量236. 39万吨，同比+387.7%，均价4020 元/吨，同比-6.8%。
　　2025Q4 长丝产销两旺，PTA 盈利修复。在涤纶长丝+PTA 双重“反内卷”的托举下，Q4 虽为淡季，但仍保持较好盈利。季度经营数据来看，25Q4 实现长丝销量合计为235.02 万吨，同比-3%/环比-6.3%。其中分产品来看，POY销量158.53 万吨，同比+10%/环比+18.7%，均价5850 元/吨，同比-7.2%/环比-4%；FDY 销量47.57 万吨，同比+15.8%/环比+13.9%，均价6181 元/吨，同比-12.1%/环比-2.4%；DTY 销量28.92 万吨，同比+18.3%/环比+13.4%，均价7658 元/吨，同比-14.2%/环比-2.3%。PTA 方面，25Q4 实现外销量69.92 万吨，同比+373%/环比+21.2%，均价4020 元/吨，同比-6.8%/环比-4.2%。
　　涤纶长丝和PTA 开启双重“反内卷”，公司利润弹性可期。涤纶长丝行业具有较高的行业集中度，且头部企业主要集中在江浙区域，因此具备执行“反内卷”政策的良好基础。从过去3 年龙头企业的经验摸索来看，淡季仍保持一定盈利，“反内卷”初见成效。2025 年10 月，工信部联合6 家PTA 龙头开会，PTA 行业自此也开启“反内卷”模式。在涤纶长丝和PTA 双重反内卷作用下，涤纶长丝企业利润弹性可期。此外，PTA 行业反内卷的成功，将会抬高外购PTA 的长丝企业成本，具备PTA 一体化的涤纶长丝企业将会更加受益。公司目前PTA 已经达到100%自用比例，有望深度受益“反内卷”带来的利润修复。
　　投资建议：我们预计公司2026-2028年实现营收879.41/903.18/ 935.63 亿元，同比分别+22.90%/+2.7%/+3. 59% ；实现归母净利润18.52/ 23.90/32.43 亿元，同比分别+81.91%/+29%/ +35.72%。当前股价对应PE分别为15.4/12.0/8.8 x ，给予2027 年15xPE，对应目标价21.3 元，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　（1）原油价格上行或下行超预期：原油价格与国际政治经济形势高度关联且波动较大，原油价格大幅波动时，都会影响下游产业链价格价差和盈利稳定性，进而影响部分板块或公司的盈利能力； （2）行业竞争格局变化：新增产能快速释放，可能造成某类产品板块产能局部过剩，进而加剧行业竞争，挤压业内盈利空间； （3）宏观经济波动，全球经济下行：化工产品下游分支众多且分布较广，与宏观经济形势关联度较高，经济下行可能影响行业产品需求。