长川科技(300604)2025年报&2026一季报点评：业绩持续高增 充分受益国产替代加速&封测厂扩产

机构：东吴证券
研究员：周尔双/李文意

　　业绩持续高增，测试机收入占比提升： 2025 年公司实现营收52.92 亿元，同比+45.31%，其中测试机收入32.03 亿元，同比+55.29%，占比提升至60.53%，分选机收入15.68 亿元，同比+31.76%，其他收入5.2 亿元，同比+33.86%；公司归母净利润13.31 亿元，同比+190%，扣非后归母净利润12.50亿元，同比+202%。2026Q1 公司营收13.78 亿元，同比+69.09%；实现归母净利润/扣非归母净利润3.53/3.25 亿元，同比+218%/+612%。
　　毛利率稳健，研发投入持续增长：2025 年公司综合毛利率为35.39%，同比-2.28pct，主要系部分前道新品验证初期毛利率较低。销售净利率3.6%，同比-7.86pct；期间费用率为38.1%，同比+1.4pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为7.7%/16.0%/1.4%/13.1%，同比+2.5/+1.8/+0.9/-3.9pct。Q4 单季销售毛利率36.29%，同比+22.85pct，环比+6.17pct；Q4 销售净利率10.11%，同比-31.92pct，环比+23.10pct。2025 年公司整体毛利率55.05%，同比+0.20pct，其中测试机/分选机毛利率分别为62.25%/41.34%，同比-4.36/+4.99pct；公司销售净利率/扣非后净利率为25.39%/23.63%，同比+12.57/+12.26pct；期间费用率为31.14%，同比-9.72pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.73%/1.49%/17.79%/1.33%，分别同比-0.87/-1.16/-8.86/+1.7pct。从研发费用绝对值来看，2025 年公司研发费用为9.36 亿元，同比-3.19%，主要系新增资本化研发支出增加、费用化研发支出减少所致；研发投入为12.68 亿元，同比+23.77%，占营收比重23.97%。公司2026Q1公司毛利率56.81% ， 同比+4.06pct ； 净利率/ 扣非归母净利率为26.05%/23.60%，分别同比+12.63/+18pct，盈利水平大幅提升；期间费用率32.54%，同比-16.48pct。
　　合同负债高增验证景气度，Q1 备货积极影响短期现金流：截至2025 年末，公司存货/合同负债分别为35.57 亿元/1.00 亿元，同比+59.22%/209.43%，合同负债大幅增加主要系本期销售规模扩大，预收货款增加所致。2025 年公司经营活动净现金流为5.62 亿元，同比-10.10%。2026Q1 公司经营活动净现金流为-2.09 亿元，同环比转负主要系本期材料采购支出大幅增加所致。
　　测试机龙头充分受益国产替代加速&下游封测厂扩产：测试机为半导体设备国产替代最确定环节之一，日本爱德万（Advantest）等海外龙头仍占据全球超66%份额，公司作为国内测试机龙头有望核心受益国产替代加速。
　　下游封测厂扩产方面，盛合晶微2026 年4 月科创板上市，拟募资48 亿元投向三维多芯片集成封装及超高密度互联封装项目，其2025H1 采购设备中测试机金额占比高达53%，公司作为本土测试机龙头有望充分受益封测端扩产需求。
　　平台化布局日趋完善，前道+后道协同打开长期空间：公司全面布局后道测试设备，涵盖测试机、分选机、探针台三大核心品类，并通过并购新加坡STI 进入前道晶圆检测领域（AOI 光学检测为主），同时积极拓展TCB 热压键合等先进封装设备，平台化能力持续强化。报告期内，公司后道设备放量显著，D9000 系列数字测试机已覆盖SoC、逻辑、数模混合及射频类芯片，核心性能指标达国内领先、接近国外先进水平；前道检测方面，STI 的2D/3D高精度AOI 技术居行业前列，产品已获日月光、安靠、三星、德州仪器等国际龙头认可；产能方面，公司集成电路高端智能制造基地于2025 年5 月正式投产，为前道及先进封装设备产能释放奠定基础。
　　盈利预测与投资评级：我们基本维持公司2026 年归母净利润为22.8（原值23.0）亿元，上调公司2027 归母净利润为31.2（原值29.4）亿元，预计公司2028 年归母净利润为42.3 亿元，当前市值对应2026-2028 年动态PE 分别为44/32/24X，维持“买入”评级。
　　风险提示：地缘政治环境变化存在不确定性，国产替代进展不及预期、行业竞争加剧等风险。