华凯易佰(300592)：精品业务持续快速增长 库存优化带来盈利显著改善

机构：开源证券
研究员：黄泽鹏

　　公司2025 年营收同比+1.2%，2026Q1 归母净利润同比+608.9%公司发布年报、一季报：2025 年实现营收91.33 亿元（同比+1.2%，下同）、归母净利润1.47 亿元（-13.8%）；单2025Q4 归母净利润0.97 亿元（+608.9%）；2026Q1营收19.24 亿元（-16.1%），归母净利润0.72 亿元（+574.0%），最近两个季度业绩明显好转。我们认为，公司目前库存状况已重回健康水平，未来通过数智化体系提高运营能力壁垒、打造品牌矩阵，有望重回高成长。我们维持公司2026-2027年盈利预测不变并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润为3.61/4.52/5.45 亿元，对应EPS 为0.89/1.12/1.35 元，当前股价对应PE 为15.6/12.5/10.3 倍，维持“买入”评级。
　　跨境电商精品业务营收快速增长，库存去化带来盈利改善2025 年，公司跨境出口电商/跨境电商综合服务业务分别实现营收84.08/7.22 亿元，分别同比增长+4.2%/-23.2%。其中，核心泛品业务2025 年实现营收63.64亿元（-5.0%）；精品业务实现营收20.44 亿元（+50.0%），在宠物用品与家具家居赛道取得显著突破；亿迈生态平台业务合作商户拓展至291 家。存货方面，2025年公司库存降至9.56 亿元（-47.4%），2026Q1 进一步降低至8.81 亿元（环比-7.8%），存货状况健康，早期高库存带来的高费用、低毛利压力逐步解除。盈利能力方面，2025 年公司毛利率为33.4%（-0.4pct），2026Q1 单季度毛利率恢复至35.9%（+4.4pct），同比显著提升；期间费用方面，公司2025 年销售/管理/财务费用率为25.4%/3.9%/-0.1%，分别同比+0.3pct/-1.0pct/-0.1pct。
　　“泛品+精品”双轮驱动增长，通拓整合完成筑牢利润增长根基（1）泛品：AI 驱动，巩固传统优势渠道同时在Temu 等新兴平台实现快速成长；（2）精品：专注核心品类、构建自有品牌，实现从“单品突破”迈向“品类引领”；（3）亿迈生态平台：实现多平台同步上架推广，影响力与认可度再上新台阶；（4）通拓科技：整合取得实质性成效，2026 年有望进一步贡献正向收益。
　　风险提示：市场竞争加剧、关税和平台政策变化、新业务不及预期等。