思源电气(002028)2026年一季报点评：业绩符合市场预期 高景气成长周期进行中

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/司鑫尧

　　事件： 公司发布26 年一季报， 26Q1 营收45.7 亿元， 同环比+41.6%/-40.8%，归母净利润5.5 亿元，同环比+23.2%/-42.6%，扣非净利润4.9 亿元，同环比+12.8%/-46.2%，毛利率29.0%，同环比-1.4/+0.9pct；归母净利率12.0%，同环比-1.8/-0.4pct。公司Q1 业绩基本符合市场预期。
　　汇兑对表观业绩略有影响，储能+EPC 等低毛利项目确收比例较高为主因。根据我们测算，公司因汇兑导致的直接利润影响约0.46 亿元，折算后归母净利润/ 扣非归母净利润估计约5.96/5.38 亿元， 同比+39%/28%，汇兑直接对业绩影响有限。毛利率和净利率同比下滑，我们认为主要系公司低毛利率的储能及EPC 订单确认收入导致，而公司电力设备相关业务盈利能力稳定，且海外设备订单毛利率大幅高于国内，单季度收入结构影响不改公司盈利能力提升大趋势，且公司储能业务已成功实现欧洲市场突破，有望大幅改善板块利润率水平。
　　全球电力设备大周期逻辑确认、内资出海龙头加速成长。根据海关出口数据，26M1-3 变压器出口金额分别为168 亿元，同比+38%，全球电力设备龙头GEV26Q1 新签订单超预期，电力设备新签订单有机增长86%，订单收入比2.4（25Q1 为1.8），受数据中心需求的拉动，全球电力设备大周期逻辑再次得到确认。公司是内资出海龙头，市场覆盖全球，我们预计公司26Q1 国内、海外新签订单同比保持高速增长，全年订单有望超目标增长，看好公司全年业绩加速增长。
　　受财务费用影响费用率有所提升、合同负债与存货显著增长。公司26Q1期间费用率为16.06%，同比+1.3pct，销售/管理/研发/财务费用率分别为5.0%/2.1%/7.8%/1.2%，同比-0.0/-0.6/-0.1/+2.1pct，费用率提升主要系财务费用影响，其他费用管控效果良好。合同负债31.5 亿元，较年初+5.8%；应收账款78.0 亿元，较年初-4.7%；存货50.3 亿元，较年初+23.3%，在手订单充沛。
　　盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28 年归母净利润预测为46.1/63.8/87.0 亿元， 同比+46%/38%/36% ， 现价对应PE 分别为38x/27x/20x，维持“买入”评级。
　　风险提示：海外订单交付不及预期、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。