华西证券(002926)：经纪与自营双轮共振 业绩步入修复周期

机构：山西证券
研究员：刘丽/孙田田

　　事件描述
　　公司发布2025 年年报，实现营业收入46.15 亿元，同比增长17.75%，归母净利润14.70 亿元，同比增长101.98%，加权平均ROE 6.07%，同比增加2.93pct。一季度公司实现营业收入11.66 亿元，+7.41%，实现归母净利润3.94 亿元，+30.76%。
　　事件点评
　　经纪和投资拉动，盈利弹性释放。经纪业务为收入基石，实现收入21.69亿元（+35.63%），也是公司业绩实现增长的主要拉动；投资业务同比增长15.76%，实现收入11.67 亿元，主要为投资净收益大幅增长130.81%。同时公司加强成本管理，管理费用同比下滑4.94%，信用减值损失减少2.09 亿元。
　　财富管理持续推进买方投顾转型。公司深耕西南区域，依托密集网点与数字化平台双向赋能，持续推进“买方投顾”转型。拓展多元获客，投资顾问业务收入创历史新高，2025 年实现代理买卖证券业务收入23.44 亿元，同比增长42.51%，代销金融产品收入1.04 亿元，同比增长45.55%。两融业务深耕高净值客户服务，收入同比增长16.35%至11.29 亿元。26Q1 经纪业务收入6.26 亿元，同比增长25.90%。
　　巩固固收优势，拓展多资产布局。固定收益业务巩固核心竞争优势，投资、做市、销售战略协同，推进多品种布局，在纯债和类权益市场把握市场机遇，收入保持稳定。采用多元化的投资策略，在控制风险的前提下，通过参与资本市场的价格发现，获取非方向性绝对收益，实现投资业务收入增长。
　　投行业务整改完成，开启重建周期。2025 年7 月，华西证券已通过监管验收并恢复保荐业务资格，公司明确以川渝地区为核心、聚焦新一代信息技术等重点产业，以并购业务为突破口推进投行重建。2025 年债券承销业务规模超140 亿元，提供了持续的收入支撑。一季度投行业务收入同比增长27.98%，以步入恢复阶段。
　　投资建议
　　公司业绩改善，投行业务持续修复，在区域市场构建起差异化竞争优势，看好公司长期稳健发展。预计公司2026 年-2028 年分别实现营业收入56.88亿元、65.68 亿元和74.49 亿元。归母净利润18.09 亿元、20.33 亿元和23.10亿元，增长23.01%、12.41%和13.61%；PB 分别为0.85/0.78/0.73，首次覆盖给予“增持-A”评级。
　　风险提示
　　金融市场大幅波动风险。金融市场波动率加大可能导致自营投资收入及　　持仓资产的公允价值减少，从而降低业绩表现。
　　业务推进不及预期风险。公司在财富管理转型、资产管理子公司展业过程中可能存在业务推进不达预期风险。
　　公司出现较大风险事件。“国九条”下，防风险强监管促高质量发展成为资本市场主线，券商经营过程中的合规疏漏可能导致业务开展停滞，从而影响业绩表现。