天目湖(603136)2025年年报暨2026年一季报点评：以“焕新”为主线 驱动公司价值跃升

机构：长江证券
研究员：赵刚/杨会强/马健轩

　　事件描述
　　2025 年公司实现营业收入5.08 亿元，同比下滑5.25%；实现归母净利润9532.11 万元，同比下滑8.92%。
　　2026Q1，公司实现营业收入1 亿元，同比下滑4.5%；实现归母净利润1045.71 万元，同比下滑24.46%。
　　事件评论
　　水世界业务底部回升，其他业务承压。2025 年由于外部环境变化，公司销售转化难度增加，营业收入整体下滑，分业务看，仅水世界在2024 年低基数下收入同比增长7.47%，景区/温泉/酒店/旅行社业务收入同比分别-7.89%/-15.98%/-3.55%/-5.98%；毛利率方面，收入端承压下，景区/水世界/温泉/酒店/旅行社业务分别-3.19/+45.92/-7.16/-1.33/-1.3pct，收入与成本双向承压导致公司利润下滑。
　　盈利能力方面，2026Q1 期间费用率有所优化。2025 年公司整体毛利率同比下滑2.21pct至50.33%，期间费用率方面，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别+0.87/-0.02/+0.22pct，在公司其他收益增长、营业外支出下降等因素共同影响下，公司净利率同比下滑2.12pct 至20.43。2026 年一季度，公司整体毛利率同比下滑3.87pct 至37.57%，期间费用率有所优化，公司销售费用率/管理费用率/财务费用率同比分别-0.05/-0.57/+0.3pct，综合影响下公司净利率同比下滑3.06pct 至11.64%。
　　展望2026 年，公司将以“焕新”为核心主线，全面推进经营、资产、管理三大维度的系统焕新。公司一方面从品牌、内容、渠道、产品四个层面推动经营焕新，构建全链路流量转化体系；另一方面通过“三代项目梯次推进、轻重资产协同发力”的资产焕新策略夯实发展根基；另外，公司将以游客为中心，推动管理从“管控型”向“支撑型、效能型”转型，期待公司“焕新”推动业绩持续增长。
　　投资建议与盈利预测：远期来看，公司仍为景区板块中组织治理最优、成长逻辑最顺公司。
　　项目维度，未来两年溧阳“根据地”将以“南山小寨二期项目推进、御水温泉核心产品及配套设施的提档升级、龙兴岛彩蝶谷主题区域的改造”为增量，同时公司基于成熟运营经验打造的管理输出体系已完成初步市场验证，异地扩张上有望取得突破，在地方国资扶持下成长为全国性休闲旅游龙头。预计2026-2028 年公司归母净利润分别为1.21/1.3/1.39亿元，对应PE 分别为24X/22X/21X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、消费复苏不及预期；
　　2、行业竞争加剧；
　　3、项目开发不及预期。