圆通速递(600233)：市场份额持续提升 一季度盈利明显修复

机构：东兴证券
研究员：曹奕丰

　　事件：2025 年公司实现营收752.77 亿元，同比增长9.05%；实现归母净利润43.22 亿元，同比下降7.73%。其中Q4 归母净利润14.46 亿元，较24 年的10.82 亿元有较明显提升。2026Q1 公司实现营收187.69 亿元，同比增长10.01%，归母净利润13.78 亿元，同比大幅提升60.76%。
　　业务量增速持续高于行业均值，市场份额稳步提升：25 年公司实现业务量311.44 亿件，同比增长17.2%，高于行业均值的13.6%，市场份额由24 年的的15.18%提升至25 年的15.65%；其中25Q4 业务量增速11.76%，高于行业均值的4.98%，市场份额由14.93%提升至15.89%。26Q1 公司延续了较高的业务量增速，市场由25Q1 的15.02%提升至26Q1 的16.01%。可以看出随着时间的推移，公司市场份额呈现稳步提升的趋势。
　　受益于反内卷，去年下半年以来单票收入有所回升：2025 年公司快递单票收入2.19 元，较24 年同期的2.30 元下降较明显，主要系行业价格竞争烈度高于24 年，特别是上半年竞争较为激烈。随着下半年行业开展反内卷，公司单票价格呈现回升趋势。公司25Q1-26Q1 五个季度的单票收入分别为2.28、2.12、2.14、2.24 和2.24 元，可以看到公司单票收入在去年二季度陷入低谷，而一般情况下单票收入最低的三季度淡季，由于反内卷政策的执行，单票收入反而开始回升。我们认为行业反内卷的思路今年依旧会得到贯彻，公司单票收入预计能够大体维持25 年水平。在单票收入不出现明显下降的情况下，公司可以依靠持续的降本增效带来单票利润的提升。
　　单票核心成本同比下降6 分钱，单票运输成本下降较明显：25 年公司单票成本由2.09 元降至1.99 元，其中单票核心成本下降约6 分钱，包括单票运输成本由0.42 元降至0.37 元，主要公司单车装载票数同比提升超7%，并通过智能调度提升运输效率；单票中心操作成本由0.28 元降至0.27 元，主要系通过优化人员管理和应用智能设备，使得人均分拣效能提升超13%。受益于成本的下降，25 年公司单票毛利0.20 元，较24 年基本持平。
　　继续重视快递反内卷，预计业绩修复的可持续性较强：去年7 月以来，快递内卷式竞争的问题受到相关部门的重点关注，国家邮政局多次强调加强监管与行业自律，各地也相继出台反内卷政策并延续至今。受益于反内卷带来的收入端回升，公司25Q4 和26Q1 归母净利润皆有明显增长。我们认为行业反内卷的持续性有望超预期，并带动后续几个季度的业绩修复。
　　公司盈利预测及投资评级：我们预计公司2026-2028 年净利润分别为56.3、62.7 和67.7 亿 元，对应EPS 分别为1.65、1.83 和1.98 元，对应PE 分别为13.6X、12.2 和11.3X。我们看好公司的长期竞争力，在反内卷环境下，公司服务质量的优势逐步凸显，市场份额持续提升，盈利具备较强弹性。我们维持公司“强烈推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济不景气、反内卷力度减弱、行业竞争加剧、人力成本超预期上涨等。