迎驾贡酒(603198)：1Q26收入表现亮眼 洞藏系列延续增长 省外及低端酒逐步企稳

机构：中金公司
研究员：王文丹/季雯婕/祝美学

　　2025 及1Q26 业绩超出市场预期
　　公司公布2025 及1Q26 业绩：1Q26 实现营收22.3 亿元，同比+8.9%；归母净利润8.4 亿元，同比+0.7%。2025 年实现营收60.2 亿元，同比-18.0%；归母净利润19.9 亿元，同比-23.3%；4Q25 营收15.0 亿元，同比-17.9%；归母净利润4.8 亿元，同比-18.6%；此番业绩超市场预期，主因洞藏系列表现超预期。
　　发展趋势
　　公司1Q26 收入表现亮眼，4Q25+1Q26/1Q26/4Q25 收入分别同比-3.7%/+8.9%/-17.9%，主要得益于洞藏系列表现较好。分价位带看，4Q25+1Q26/1Q26/4Q25 中高档白酒收入分别同比-5.8%/+8.7%/-22.9%，春节期间洞藏系列动销稳健；公司加大下沉市场发力，低档酒收入分别同比+5.7%/+9.0%/+2.9%。安徽省外4Q25+1Q26/1Q26/4Q25 收入分别同比-8.6%/-1.5%/-13.7%，环比降幅收窄。我们预计低端及省外改善趋势有望延续，光瓶新品有望贡献增量。
　　环境偏弱及省内竞争态势延续下，产品折扣增加&费用投放增加使利润表现略弱于收入。受货折边际加大影响，公司2025/1Q26 毛利率分别同比-1.4ppt/-0.9ppt。此外因广告费用投放加大，2025/1Q26 销售费用率分别同比+2.1ppt/+1.5ppt；综合影响公司25/1Q26 归母净利率同比-2.3ppt/-3.1ppt。我们预计公司仍将维持一定力度货折和费用投放以应对激烈的竞争并争取份额。
　　展望看，公司出清节奏领先，我们认为禁酒令压制弱化下公司有望迎来徽酒整体动销+公司报表双重低基数阶段。随着需求修复及主力价格带升级空间释放，我们预计增长动能有望逐步回归。
　　盈利预测与估值
　　我们基本维持26 年盈利预测20.1 亿元，引入27 年盈利预测21.6 亿元。维持目标价48.6 元不变，对应26/27 年19.4 /18.0倍P/E；当前股价对应26/27 年15.6/14.5 倍P/E，较目标价有24.6%的上行空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　宏观经济修复不及预期，安徽省内竞争加剧。