湖南裕能(301358)2025年报点评：Q4业绩略超预期 涨价落地业绩拐点明确

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/阮巧燕/岳斯瑶

　　投资要点
　　业绩略超市场预期。公司25 年营收346.2 亿元，同比+53.2%，归母净利12.8 亿元，同比+115.2%，扣非净利12.4 亿元，同比+117.5%，毛利率9.2%，同比+1.3pct；其中25Q4 营收114 亿元，同环比+69.6％/+28.5％，归母净利6.3 亿元，同环比+513.9%/+85.9％，扣非净利6.1 亿元，同环比+542%/+86.9％，毛利率11.7%，同环比+3.9/+2.9pct，其中Q4 确认公允价值变动损益-1.6 亿元，业绩略超市场预期。
　　公司出货满产满销、高端产品占比快速提升。公司25 年铁锂出货113.7万吨，同增60%，其中我们预计公司25Q4 铁锂出货35 万吨，同环比+50%/+16%，份额进一步提升，我们预计26 年公司维持满产满销，预计26 年出货160 万吨，同增40%，储能需求超预期公司充分受益。此外公司高端产品25 年出货58.85 万吨，占比已达50%+，我们预计其中25Q4 高端产品出货24.3 万吨，占比高达69%；我们预计26 年高端产品占比提升至70-80%，龙头地位稳固。
　　供不应求公司涨价落地、盈利弹性可观。公司铁锂全年均价3.37 万元/吨，同比略降，毛利率8.89%，对应单吨毛利0.27 万/吨，同增10%，我们测算公司Q4 单吨毛利预计0.38 万元/吨，环增近50%，单吨净利0.17 万元/吨，环比大幅提升，主要系Q4 部分客户涨价落地，叠加产品结构优化、碳酸锂涨价带来一定库存收益，若加回公司公允价值变动损益，单吨净利超0.2 万/吨；当前公司供不应求，26 年大客户跟进，整体盈利水平有望提升至0.3 万元/吨。另外，公司120 万吨磷矿产能25年底投产，26 年有望增厚铁锂利润。
　　公司费用控制良好、年底存货增加。公司25 年期间费用11.3 亿元，同比+25%，费用率3.3%，同比-0.7pct，其中Q4 期间费用3.3 亿元，同环比+19.1%/+16.6%，费用率2.9%，同环比-1.2/-0.3pct；25 年经营性净现金流-15.5 亿元，同比-48.4%，其中Q4 经营性现金流-2.1 亿元，同环比+74.1%/+71.9%；25 年资本开支22.3 亿元，同比+71.1%，其中Q4 资本开支6.5 亿元，同环比+157.8%/+41.2%；25 年末存货36.3 亿元，较年初增长29.7%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司满产满销，且未来盈利弹性可观，我们预计26-27 年归母净利润为 46.5/55.6 亿元（原预测35/47.3 亿元），新增28 年归母净利润预测66.5 亿元，同比 +264%/+20%/+20%，对应15/13/11 倍PE，给予27 年20X PE，目标价131.8 元，维持“买入”评级。
　　风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。