万华化学(600309)：产销保持高增长 一季度归母净利增长超20%

机构：中邮证券
研究员：刘海荣/费晨洪

　　事件
　　2026 年4 月21 日，万华化学发布2025 年报和2026 年一季度报，2025 年公司实现营业收入2032.35 亿元，同比+11.62%，归母净利125.27 亿元，同比-3.88%，扣非归母净利-121.44 亿元，-9.10%。
　　2026Q1 实现收入540.52 亿元，同比+25.50%，归母净利37.18 亿元，同比+20.62%，扣非归母净利35.94 亿元，同比+18.20%。
　　点评
　　主要产品2025年及2026Q1三大业务销量保持高增速。2025年实现聚氨酯产品销量631万吨，同比+11.88%，销售收入750.58亿元，同比-1.04%;石化产品销量633万吨，同比+15.72%，销售收入842.04亿元，同比+16.11%；精细化学品及新材料产品销量256万吨，同比+26.11%，销售收入331.89亿元，同比+17.39%。2026年一季度，聚氨酯产品销量165万吨，同比+14.29%，收入192.94亿元，同比+13.79%；石化产品销量166万吨，同比+24.81%，收入205.06亿，同比+25.65%，精细化学品及新材料板块实现销量73万吨，同比+35.19%，销售收入103.45亿元，同比+40.35%。
　　公司已成为全球领先的聚氨酯和石化产品供应商。截至2025年，公司MDI产能达380万吨/年，TDI产能147万吨/年，聚醚232万吨/年，公司完成了一期100万吨乙烯原料多元化改造，实现全乙烷进料，产能提升至120万吨/年，二期120万吨/年乙烯全面开车并稳定运行，石化业务竞争力显著提升。
　　我们预计公司2026-2028年实现归母净利，222.62、236.46、275.55亿元，对应PE 12/12/10倍，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　LPG 原料供应风险；下游需求下滑风险；新竞争者进入的风险。