雷赛智能(002979)25年报及26年一季报点评：业绩超市场预期 人形业务进展加速

机构：东吴证券
研究员：曾朵红/许钧赫

　　投资要点
　　事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，公司25 年营收18.7 亿元，同比+18.3%，归母净利润2.3 亿元，同比+12.4%，25Q4/26Q1 实现营收5.7/5.3 亿元，同比+33.6%/+34.6%，归母净利润分别为0.7/0.7 亿元，同比+16.1%/+29.2%；25 年毛利率39.0%，同比+0.6pct，归母净利率12.0%，同比-0.6pct，25Q4/26Q1 毛利率38.8%/38.9%，同比+0.9/+0.6pct，归母净利率11.4%/13.7%，同比-1.7/-0.6pct。由于公司三年战略升级逐步闭环，连续5 个季度加速同比增长，业绩超市场预期。
　　四大管理举措持续见效、深耕大行业大客户。25 年公司伺服/步进/控制技术收入9.2/6.5/2.9 亿元， 同比+30%/+8%/+14% ， 毛利率为28.1%/42.8%/65.0%，同比+0.1/+3.7/-1.2pct。公司坚持“深耕大行业大客户+打造爆品与场景方案+激发渠道网络活力+三线协同成就客户”，聚焦半导体、光通讯、高端机床、物流、机器人等战略性行业，25 年伺服市占率4.1%，同比+0.8pct。
　　人形机器人业务厚积薄发、打造第二增长曲线。公司机器人业务定位是核心零部件、组件和解决方案提供商，无框力矩电机25 年交付超过12万台，同增20 倍以上，并获得智元机器人“优秀供应商伙伴”，截至26Q1末在建产能200 万台。行星关节模组、谐波关节模组以及高自由度灵巧手研发成功并实现批量供应，截至26Q 1 末已经获得数十家主流机器人客户订单，并开始规模化供货。
　　期间费用有所上升、Q1 现金流短期承压。公司25 年/26Q1 期间费用5.1/1.4 亿元，同比+28.7%/+40.3%，期间费用率27.2%/25.7%，同比+2.2/+1.0pct，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率8.1%/5.6%/11.7%/0.2%，同比变动+0.8/+0.9/-0.7/-0.0pct。26Q1 经营活动现金净额-0.5 亿元（25Q1为-0.04 亿元）。截至26Q1 末，公司合同负债0.1 亿元，较年初+2.2%。
　　应收账款8.3 亿元，较年初+8.6%。存货5.1 亿元，较年初+23.5%。
　　盈利预测与投资评级：考虑到公司机器人业务正处于高投入阶段，我们下修公司26-27 年归母净利润为3.1/4.1 亿元（原值为3.7/4.8 亿元），预计28 年为5.5 亿元，同比+38%/+31%/+36%，对应现价PE 分别为42x、32x、23x。考虑到公司主业持续增长，机器人业务空间广阔，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧，下游需求不及预期，原材料价格波动。