柏诚股份(601133)：Q4毛利率大幅改善 今年业绩增长有望显著提速

机构：国盛证券
研究员：何亚轩/李枫婷

　　海外营收大幅扩张，Q4 业绩环比显著改善。2025 全年公司实现营业总收入41 亿元，同降21%；归母净利润2.1 亿元，同降3%，收入下行预计主要因2025 年受关税等因素影响大陆半导体企业外销及原料设备进口受阻，资本开支有所放缓，项目执行延后，业绩降幅明显窄于收入，主要得益于毛利率改善及坏账准备计提额收窄。分季度看：Q1/Q2/Q3/Q4 分别实现营业收入10.4/13.9/8.5/8.6 亿元， 同比-9%/+2%/-36%/-39% ； 实现归母净利润0.44/0.39/0.49/0.72 亿元，同比-21%/-10%/-16%/+35%，Q4 业绩增长大幅提速，主要因：1）单季毛利率同增5.5pct；2）单季计提减值同比减少0.3 亿元。分业务看：半导体及泛半导体/新型显示/生命科学及食品药品/其他电子（消费电子、精密电子、数据中心等）分别实现营收28.7/5.4/3.6/3.6 亿元，占营收比69%/13%/9%/9%，电子相关产业合计占比已达91%。分区域看：
　　境内/境外分别实现营收37.8/3.6 亿元，同比-25%/+101%，海外收入大幅增长，占营收比由3.39%提升至8.66%。
　　毛利率提升、减值收窄带动整体净利率上行。2025 全年公司综合毛利率11.9%，同增1.9pct（Q4 单季毛利率15.2%，同增5.5pct），其中半导体/新型显示毛利率分别同增1.1/5.6pct，盈利能力显著改善，主要因：1）公司加强项目承接、成本预算、项目结算等环节管控；2）毛利率相对较高的海外项目贡献收入占比提升（境内/境外毛利率11.6%/15%，同增1.7/4.25pct）。全年期间费用率4.49%，同增1.3pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.29/+0.87/-0.09/+0.24pct，销管费率提升较多预计主要因收入下滑致刚性费用占比提升。资产（含信用）减值损失0.23 亿元，同比少计提0.38 亿元，主要因公司持续强化项目应收款管理，多措并举推动项目款项回收。2025全年归母净利率5%，同增0.92pct（（Q4 单季8.4%，同增4.6pct）。全年经营现金流净流入0.8 亿元，同比少流入1.4 亿元，主要因本期收入规模降低致客户回款总额减少；Q4 单季净流入7.64 亿元，同增0.15 亿元。
　　今年新签订单大幅增长，有望带动业绩增长显著提速。2025 全年公司新签订单额37.6 亿元，同降31%；2026 年1-4 月新签订单43.2 亿元（其中半导体及泛半导体占比80%），已超去年全年签单总额，下游需求景气大幅提升，预计主要系算力国产替代加速带动境内龙头（长鑫、长存等）资本开支显著扩张。
　　2025 年公司持续大力拓展东南亚市场，承接富士康、力鼎光电、天马微电子、秦淮数据等业主项目，海外合计新4签亿订元单，后续公司规划进一步深化东南亚布局，同时依托模块化产品实现北美等远海区域突破，带动海外收入占比持续提升。截至2025 年末，公司在手订单24.5 亿元，加总1-4 月签单合计达68 亿元，已达2025 年营收的1.6 倍，预计带动今年收入大幅增长（公司项目执行周期较短，基本6-12 月内陆续确认收入），叠加竞争格局优化带动毛利率改善，业绩增长有望显著提速。
　　投资建议：公司1-4 月签单已超去年全年总额，且Q4 毛利率明显改善，我们上调盈利预测，预计公司2026-2028 年归母净利润分别为4.16/5.40/6.37 亿元，同增103%/30%/18%，对应EPS 分别为0.79/1.02/1.21 元/股，当前股价对应PE 分别为30.4/23.5/19.9 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：行业竞争加剧风险、半导体及面板行业资本开支下行、海外市场开拓不及预期等。