乐鑫科技(688018)：丰富生态布局熨平短周期波动

昨天 00:02

机构：华泰证券
研究员：郭龙飞/张皓怡/林文富/汤仕翯

　　1Q26 公司实现营收6.48 亿元（yoy：+16.16%，qoq：-0.77%)，归母净利润1.36 亿元（yoy：+44.76%，qoq：+12.03%），扣非归母净利润1.25亿元（yoy：+39.88%，qoq：+16.62%）。虽然宏观环境仍存在不确定性，但公司产品凭借在能源、工业和工具设备等非智能家居领域持续导入渗透，1Q26 营收同比进一步实现稳健增长。受益产品销售结构优化，1Q26 公司毛利率稳中有升，进一步推动归母净利润同环比持续增长，归母净利率达20.9%（yoy：+4.14pct，qoq：+2.39pct）。我们看好公司“处理+连接”产品矩阵不断完善，有望在数字化升级中不断提升在新客户新领域渗透率，同时生态优势将为公司铸造强大的护城河，维持“增持”评级。
　　1Q26：下游应用多点开花，毛利率稳步提升
　　按产品划分，1Q26 公司芯片/模组及开发套件营收占比分别为36.0/63.3%（yoy：-1.0pct/+1.2pct）。从客户角度划分，伴随新客拓展步入收获期，泛IOT 领域加速渗透，公司下游应用多点开花，1Q26 前五大客户集中度较25 年下降2.0pct 至20.3%。盈利能力方面，公司持续围绕新产品周期与新市场拓展进行前瞻性投入，1Q26 研发/销售费用保持较高同比增速，但得益于销售结构优化，同时由于公司产品更接近开发平台型产品，可为客户提供较强差异化价值，毛利率维持较高水平，1Q26 公司综合毛利率达48.51%（yoy：+5.14pct，qoq：+0.55pct），驱动公司归母净利率同环比提升4.1/2.4pct 至20.9%。
　　26 年展望：AI 端侧加速渗透，关注高速数传Wi-Fi 等新品量产近期，Anthropic 官方团队展示其基于乐鑫ESP32 开发板所构建“桌面宠物”，可实现与AI 大模型实时交互。AI 发展正推动IOT 产业逐渐从由连接渗透率提升或成本下降驱动的阶段性增长进入以功能能力提升为核心驱动力的新一轮长期技术升级周期，公司将继续围绕“处理+连接”的产品战略，积极开拓高速数传、蓝牙、Thread、高性能SoC 等新的市场领域。从产品来看，1）ESP8266/ESP32 等老产品生命周期延长，持续贡献收入；2）C2/C3/C6/S3 仍将保持较高速增长，且双频Wi-Fi 6 C5 助力公司切入高带宽、高端消费电子市场，亦已进入成长期，收入贡献有望提升；3）高性能SoC P4 以及面向低功耗应用的C61 等新产品也将陆续起量；4）公司首款支持Wi-Fi 6E 的无线通信芯片已在25 年6 月完成工程样片测试，2026 年有望实现量产，助力公司进入智能网关等新市场，打开长期成长空间。
　　盈利预测与估值
　　维持公司26-28 年营收32.14/41.13/53.47 亿元（yoy：+25%/28%/30%），对应归母净利润5.99/7.77/10.71 亿元（yoy：+20%/30%/38%）。看好公司充分发挥生态优势，以软硬件一体化为客户高效提供智能物联网产品落地方案，有望充分受益端侧AI 时代新机遇，给予公司54.2x 26PE（前值：46.6x，上修主因板块整体估值上修，Wind 可比公司一致预期均值为54.2x），目标价194.8 元（前值：167.3 元），维持“增持”评级。
　　风险提示：下游需求转弱，市场竞争加剧，新品推广不及预期。