国投电力(600886)：电价稳定好于同业表现 水电偏弱压制盈利预期

机构：长江证券
研究员：张韦华/司旗/宋尚骞/刘亚辉/张子淳

　　公司发布2026 年一季度主要经营数据公告：2026 年1-3 月，公司控股企业累计完成发电量379.07 亿千瓦时，上网电量370.48 亿千瓦时，与去年同期相比分别减少2.78%和2.77%；公司控股企业平均上网电价0.354 元/千瓦时，与去年同期相比减少0.28%。
　　事件评论
　　量价相对平稳，主业营收小幅承压。2026 年一季度，公司完成上网电量370.48 亿千瓦时，同比下降2.77%。具体来看：水电方面，公司一季度完成上网电量231.59 亿千瓦时，同比下降7.84% ， 其中雅砻江水电/国投大朝山/国投小三峡上网电量分别同比-9.95%/+29.04%/-9.77%，水电板块电量明显下降主要受到雅砻江流域、小三峡水电所在流域来水偏枯影响。火电方面，公司一季度完成上网电量98.45 亿千瓦时，同比增长2.49%，其中天津/广西/福建/贵州上网电量分别同比-0.02%/+1.48%/+0.29%/+25.44%，天津、广西及福建表现相对平稳，火电电量增长主要得益于贵州省社会用电量以及外送电量增加，叠加公司抢抓现货市场长周期试运行机遇，发电量明显增加。新能源方面，公司一季度风电及光伏上网电量分别为19.95 亿千瓦时、20.48 亿千瓦时，同比分别增长6.68%、36.78%，主要得益于装机规模的持续扩张。电价方面，公司控股企业平均上网电价0.354 元/千瓦时，同比仅微降1 厘/千瓦时，降幅约0.28%。在各省年度长协均有较大幅度调整的背景下，公司上网电价基本持平，一定程度或受益于公司紧抓现货市场高价效益电的影响。整体来看，公司电量及电价下降幅度有限，预计公司主业营收小幅承压。
　　燃料成本改善有限，一季度业绩有所承压。对于水电业务而言，成本端相对稳定，营收压力将更为直接地反映在业绩表现上。火电方面，受印尼出口管控、地缘冲突持续发酵以及市场看涨预期持续升温等因素影响，一季度港口煤价整体呈震荡上行态势。考虑20 天左右的电煤库存周期，2025/12/12-2026/3/11 秦港Q5500 大卡煤价中枢706.17 元/吨，同比降低38.10 元/吨，虽然煤炭价格同比降低，但整体降幅十分有限。而新能源板块2025年大规模的装机扩张，将推高折旧等各项成本费用。整体而言，受燃料成本改善幅度有限、新增装机推高折旧等影响，公司成本端或存在小幅抬升。综合来看，营收小幅承压而成本或将有所提高，预计一季度公司业绩表现有所承压。
　　坐拥雅砻江水风光基地，全电源推进成长空间广阔。雅砻江流域可开发水电装机容量约3000 万千瓦，截止2025 年6 月末已投产水电装机1920 万千瓦，核准及在建水电装机372 万千瓦。此外，在国投钦州二电 2 号机组按期投产后，钦州 3 号、4 号机组已全面开工，后续仍有广阔成长空间。
　　投资建议：根据最新经营数据，我们预计公司2025-2027 年EPS 分别为0.87 元、0.86元和0.93 元，对应PE 分别为15.36 倍、15.61 倍和14.40 倍，维持 “买入”评级。
　　风险提示
　　1、来水不及预期风险；
　　2、煤炭价格出现非季节性风险。