金徽酒(603919)2026年一季报点评：业绩彰显韧性 期待逐季修复

机构：东吴证券
研究员：苏铖/郭晓东

　　事件：金徽酒发布2026 年一季报，26Q1 营收10.92 亿元，同比-1.46%，归母净利润2.05 亿元，同比-12.51%，扣非后归母净利润2.02 亿元，同比-12.77%。
　　综合25Q4+26Q1 来看，次高端增势延续。26Q1 白酒收入同比-1.7%，其中300 元以上、100-300 元、100 元以下分别同比-8.2%、-7.4%、+21.9%，预计与春节错期、货折加大相关；综合25Q4+26Q1 来看，300 元以上、100-300 元、100 元以下分别同比+17.0%、-3.2%、-26.2%，次高端以上延续较好增势，预计年份系列、能量系列双位数增长，柔和系列相对稳健，星级系列有所承压。
　　省内阶段性加大货折，省外恢复性增长。26Q1 省内、省外分别同比-7.9%、+20.5%，此外25Q4+26Q1 省内、省外分别同比-11.1%、+15.7%，省内预计阶段性加大货折、销售端销量仍有增长，省外陕西、新疆等呈现良性增长态势，带动一季度省外占比提升至26.7%。未来持续深耕西北根据地市场，华东、北方战略聚焦。
　　短期盈利有所承压，合同负债表现亮眼。26Q1 净利率同比-2.6pct 至18.2%，主要系毛销差下降、所得税率提升所致。26Q1 毛利率同比-3.9pct至62.9%，期间费用率同比-2.8pct(销售费用率同比-1.2pct 至15.6%，管理费用率/研发费用率同比-0.9pct/-0.8pct),整体毛销差同比-2.7pct 至47.3%。非经科目表现平稳，但26Q1 所得税率仍同比提升5pct 至28%、对利润端有所拖累。此外26Q1 销售回款12.7 亿元，同比+7.8%，26Q1末合同负债8.7 亿元，环增0.5 亿元/同增2.9 亿元，合同负债表现亮眼。
　　当前白酒行业仍惯性调整，中长期推进大西北一体化建设。短期来看，当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，预计26 年下半年有望边际改善，同时公司推出第二期员工持股计划，有望进一步激发活力、凝聚共识。
　　中长期来看，金徽经营风格稳健同时不失进取，坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，稳步推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，进一步夯实大西北根据地市场，着力培育华东市场、北方市场为增长新引擎。
　　盈利预测与投资评级：当前白酒产业仍处于惯性调整阶段，预计下半年有望边际改善，公司韧性升级、区域深耕将持续兑现。考虑到公司处于成长阶段，费用投放仍将高举高打，我们维持2026-2028 年归母净利润预测为3.63、4.14、4.84 亿元，对应当前PE 分别为25、22、19X，维持“买入”评级。
　　风险提示：食品安全风险；宏观经济不及预期；市场竞争加大风险。