太平鸟(603877)：1Q26业绩改善 期待转型成效持续

机构：中金公司
研究员：林骥川/陈婕

　　2025 年业绩低于我们预期，1Q26 业绩优于我们预期
　　公司公布2025 年及1Q26 业绩：2025 年收入63.3 亿元，同比-6.9%；归母净利润1.74 亿元，同比-32.6%；低于我们预期，主因受零售环境影响公司战略调整偏慢。1Q26 收入16.6 亿元，同比-0.7%；归母净利润1.37 亿元，同比+10.3%；优于我们预期，主因直营和线上渠道贡献较高利润。此外，公司拟派发现金红利1.41 亿元，对应派息率80.9%。
　　25 年和1Q26 线上毛利率提升，线下门店调整优化。2025 年公司直营、加盟、线上渠道收入分别同比-0.7%、-8.2%、-14.8%，毛利率同比分别-0.30、-0.75、+5.19ppt；1Q26 直营、加盟、线上收入分别同比+7.9%、-15.4%、-2.0%，毛利率分别同比-0.05、-0.05、+5.23ppt。电商毛利率持续提升，主因公司主动控制折扣。1Q26 直营收入增速较优，我们预计主因春节节点较晚下同店流水同比提升。公司门店数量持续精简，25 年直营、加盟分别净关店75 家、300 家，1Q26 分别净关店20 家、42 家。
　　1Q26 直营和线上驱动净利润高增，库存仍待优化。1Q26 公司净利润较优，主因固定费用下直营收入增长贡献较高净利、线上毛利率提升显著、间接费用同比减少，加盟发货下滑有拖累。25 年公司库存量同比-11.9%，主因产量同比-20.4%；库存周转天数同比增加16 天至208 天，主因一年以上老品库存同比增加，我们预计26 年放宽老品处理渠道和折扣战略下库龄结构有望优化。
　　发展趋势
　　公司持续优化产品组合，兼顾都市白领的品质需求与年轻客群的潮流需求。我们预计产品结构调整下公司2026 年营收增速或改善；持续控费叠加直营门店效率改善，公司净利润弹性较大。
　　盈利预测与估值
　　由于公司仍处于转型调整期，我们下调26 年盈利预测39.7%至2.8 亿元，引入27 年盈利预测4.0 亿元。当前股价对应26/27 年24.2x/16.8x P/E。维持目标价19.15 元，对应26/27 年32.3x/22.5x P/E，较现价有33.4%的上涨空间，维持跑赢行业评级。
　　风险
　　零售环境承压，渠道调整不及预期，费用转化效果不及预期。