渤海租赁(000415)：聚焦飞机租赁主业 开启业绩筑底回升新周期

机构：申万宏源研究
研究员：罗钻辉/金黎丹/闫海

　　从“飞机租赁+集装箱”双主业转而聚焦高景气的飞机租赁业务，成为A 股纯正飞机租赁标的。渤海租赁的战略主线已从早期依托股东体系和海外并购实现快速扩张，迈向出售集装箱业务、盈利重心聚焦高景气飞机租赁主业的新阶段。公司已完成“业绩筑底”，26 年基本面迎来明确拐点（20-22 年累计归亏损超100 亿元，23 年实现扭亏，25 年核心主业净利润yoy+29%）。
　　管理层变更与开启回购释放底部区间信号，彰显公司治理信心。公司围绕“聚焦飞机租赁主业、修复资产负债表、重建资本市场信任“展开系统性再定价工程。1）管理层变更：第十届董事会届满后，董事长交由航空产业背景深厚的人员，更好匹配飞机租赁主业。2）渤海租赁回购：公司拟回购3-5 亿元股份（对应总股本0.66-1.1%），后续将出售/亦可用于员工持股计划/股权激励，回购价上限较公告日收盘价+71%；2）核心子公司回购：Avolon 拟在1Q26 实施6 亿美元等比例回购，渤海租赁回笼4.2 亿美元的同时不丧失70%控制权。
　　飞机租赁行业Beta：行业进入“需求恢复已兑现、供给修复显著滞后、资产价格与租金同步抬升”的高景气周期。需求端：全球航空客运量已整体超过2019 年水平，亚太、中东、拉美等高增长区域仍在贡献更高的需求斜率。供给端：受制于两大寡头制造商交付不足，积压订单量维持在历史高位，产能释放与订单需求之间出现明显错配。飞机资产升值：飞机平均交付周期被拉长至10 年以上，供需问题难以在短期内解决，运力稀缺性推动飞机租金、飞机处置价值与租赁渗透率同步抬升。
　　公司Alpha：资负两端共振构筑护城河。Alpha1-资产端：高集中度格局下公司获取飞机能力更强。租赁商业模式决定了资产扩表是核心，高集中度意味着头部租赁商扩表更强。目前世界飞机保有CR3 超过50%，渤海租赁作为全球第二大飞机租赁商（公司口径），2025年末订单规模位于市场首位。同时，公司通过“卖旧”+“并购”策略在供给不足的高流动性周期中实现持续扩表、优化资产结构。强劲的订单簿+并购能力为公司未来资产周转和租金提升提供了充足弹性。Alpha2-资产端：更多的窄体机数量、更聚焦亚太市场，公司飞机资产价值相对更高。机龄、机型、客户所处的市场，以上3 个因素共同锁定公司飞机资产价值。机龄：公司过去由于机队规模庞大，平均机龄略高于可比同业均值；但是2025 年渤海租赁通过收购机队更年轻的CAL、出售老旧飞机，从而有效优化机队结构，更庞大机队规模下，公司机队平均机龄并不落后同业。机型：渤海租赁自有飞机中窄体机绝对数量行业领先（仅次于Aercap）。地区覆盖：相同飞机资产在亚太、中东这类高增长的区域，天然具备更高定价和更强议价能力，渤海租赁亚太地区飞机资产占比48%，可比同业中领先。
　　Alpha3-负债端：出售低毛利率&高负债成本的集装箱业务回笼资金，立竿见影地缓解财务压力；美联储降息预期+Avolon 评级上调，推动负债成本拐点显现。
　　投资意见分析：首次覆盖，给予“买入”评级，26E 目标价6.14 元。我们预计公司25-27E归母净利润分别为-3.7、29.9、35.6 亿元，同比分别转亏、扭亏为盈、+19%。公司出清集装箱业务后聚焦景气度高的飞机租赁行业，收入端资产收益率和成本端财务费用均有明确改善趋势，且公司将成为A 股纯正的飞机租赁公司，具备一定稀缺性。可比公司估值法下PB 均值1.06x，以此作为渤海租赁目标PB，计算得到公司26E 目标价6.14 元。
　　风险提示：汇率波动风险；美联储降息不及预期；承租人违约与信用风险；上游交付延期与扩表不达预期风险。