新疆天业(600075)点评：Q4业绩符合预期 短期油价上涨PVC修复弹性大 中期煤制气打开成长空间

机构：申万宏源研究
研究员：任杰/宋涛

　　投资要点：
　　公司公告：公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入104.88 亿元（YoY-5.99%），归母净利润-0.57亿元（YoY-183.40%），扣非归母净利润-0.91 亿元（YoY-17.75%）；其中2025Q4 实现营业收入25.18亿元（YoY-25.01%，QoQ-10.37%），归母净利润-0.64 亿元（YoY-210.14%，QoQ-507.75%），扣非归母净利润-0.65 亿元（YoY-20.26%，QoQ-1214.65%），业绩符合市场预期。
　　25Q4 PVC 和烧碱量价环比下降叠加成本端上涨，盈利逐步触底。据公司公告，2025 年公司主营产品PVC 树脂、特种PVC 树脂、糊树脂、烧碱销量分别为105.95、9.76、10.74、79.11 万吨，同比分别-0.60、+0.16、-0.71、+0.89 万吨，销售均价分别为4266、4336、5811、2961 元/吨，同比分别-12.86%、-12.67%、-12.05%、+7.79%；其中2025Q4 主营产品PVC 树脂、特种PVC 树脂、糊树脂、烧碱销量分别为23.82、2.32、3.13、20.04 万吨，同比分别-9.11、-0.15、-0.13、-2.15 万吨，环比分别-4.39、-0.36、+0.69、+1.52 万吨；销售均价分别为4054、4106、5535、2839 元/吨，同比分别-13.23%、-12.82%、-13.22%、-0.17%，环比分别-5.35%、-5.64%、-2.89%、-1.92%。2025Q4 核心原料煤炭采购均价191 元/吨，同比-21.10%，环比+0.85%。2025Q4 主营产品PVC 和烧碱量价环比总体呈下降趋势，叠加成本端微涨，单季度盈利触底。
　　26Q1 随着油价上涨PVC 盈利明显修复，预计双碳政策和PVC 无汞化将加速尾部产能出清利好供需改善。全球PVC 产能约6425 万吨，其中乙烯法占比约70%，价格主要跟随油价波动，3 月初以来布伦特原油现货价上涨超过60%，推动PVC 价格快速上涨，电石法PVC 盈利快速提升，煤头工艺优势凸显。
　　3 月以来海外乙烯法PVC 受影响产能超过600 万吨，部分装置将加速退出，利好PVC 中长期景气向上。
　　国家生态环境部明确加快推动PVC 无汞化转型，国内存量电石法PVC 产能约2150 万吨，占比70%，目前主流无汞化路径采用金基催化剂，按催化剂添加量0.1%、单吨价格40 万元、寿命一年测算，改造后单吨PVC 催化剂成本提升至约400 元，叠加设备改造折旧，PVC 行业成本中枢抬升400-500 元/吨。
　　碳排放双控制度下，差别电价成为约束高耗能产能的重要抓手，陕西等地已对能效低于基准水平的实施差异电价，预计推动PVC 行业成本曲线抬升，加速高成本产能退出。
　　与天池能源合资布局准东20 亿立方米/年煤制天然气项目，将打开新的成长空间。25Q4 公司与天池能源成立合资公司新疆天特联合新材料有限公司，公司持股51%，天池能源持股49%，将发挥各自优势，立足新疆资源禀赋和发展基础，聚焦现代煤化工绿色低碳前沿技术与创新工艺，探索现代煤化工绿色可持续发展之路，推动能源结构绿色转型和产业绿色升级。26 年4 月，该项目社会稳定风险评估信息公示，具体位于新疆准东经济技术开发区兵准园，总投资约170.9 亿元，建设装置主要包括备煤气化装置、变换冷却、低温甲醇洗、制冷、甲烷合成装置等。前期报批工作稳步推进，未来成长仍然可期。
　　投资分析意见：预计公司2026 年归母净利润为10.2 亿元（前值为10.8 亿元），新增2027-2028 年盈利预测，预计公司2027-2028 年归母净利润分别为15.5、17.8 亿元，当前市值对应PE 为11、7、6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：主营产品价格下行；下游需求修复不及预期；新项目进展不及预期。