锅圈(02517.HK)：万店筑基 供应链赋能 全链协同深耕在家吃饭赛道

机构：国投证券
研究员：蔡琪/尤诗超/燕斯娴

　　瞄准下沉市场，聚焦“多快好省”的一站式餐食品牌锅圈食汇是中国领先的一站式在家吃饭餐食品牌，2015 年以火锅B端供货起家，2017 年转型C 端社区零售并开放加盟，2023 年港交所上市，历经供应链筹备、品牌扩张、数字化升级三阶段，十年内跃升为“社区央厨”。公司股权较为集中，创始人杨明超持股约30%，核心管理层稳定且经验丰富。产品矩阵覆盖火锅、烧烤等八大品类，以火锅为基石、烧烤为第二增长极，通过“多快好省”的一站式方案解决消费者用餐痛点。2020-2022 年借疫情红利快速拓店增收，2023 年营收随外出就餐回暖短期回落，后经战略调整重启增长；毛利率持续上行，依托规模效应、供应链整合与自产比例提升实现成本优化，筑牢盈利根基。
　　在家吃饭市场持续扩容，餐食产品细分赛道迎万亿机遇中国“在家吃饭”市场发展潜力强劲，整体市场规模预计2027 年突破7.1 万亿元。其中在家吃饭餐食产品细分赛道增长尤为亮眼，2022-2027 年复合年增长率预计达20.7%，2027 年市场规模将达9400 亿元，逼近万亿规模。“在家吃饭”凭借兼具便捷性、可控性与高性价比的核心优势，精准契合消费者对时间效率、食品安全的核心需求，相较传统从零做饭、外卖模式均形成明显竞争优势。锅圈作为该赛道头部企业，将充分受益于行业规模持续扩张与渗透率稳步提升的双重红利，未来增长具备高度确定性。
　　深耕“在家吃饭”万亿蓝海，渠道+供应链共筑核心壁垒锅圈以“高性价比+可视品控”构筑核心差异化优势，人均消费仅为餐饮外卖及堂食的1/2 至1/3，大幅降低用户消费成本。线下门店采用 “所见即所得”的零售模式，有效解决外卖行业后厨不透明的信任痛点；同时，依托社区密集布局的门店网络及线上配送服务，有效缩小与外卖的便利性差距，兼顾性价比与便捷性。渠道上，锅圈以50-80 平米轻资产小店、几十万元低门槛加盟，实现超五成门店布局三线及以下城市，下沉优势显著。供应链端，“单品单厂+直供体系+数字化管理”筑牢成本壁垒；选品聚焦火锅、烧烤一站式解决方案，规避菜市场采购隐性成本。面对沃尔玛、山姆、盒马NB 等竞品，锅圈凭借下沉渠道与供应链能力，有望充分享受行业增长红利。
　　多店齐发拓展消费场景，全域深耕夯实品牌增长根基当前，锅圈通过多业态门店矩阵持续拓宽消费场景，为品牌长期增长筑牢坚实根基。1)大店以“社区央厨”为核心定位，围绕“三近法则”完成空间体验、产品矩阵与情感服务的全方位升级，有效优化单店盈利模型，实现品牌价值的跃迁。2)乡镇店聚焦 BC 一体化模式，凭借　　差异化的产品组合、低门槛的轻资产加盟策略，以及覆盖广泛的冷链配送网络，深度深耕下沉市场，释放出显著的门店扩张潜力。3)小炒店依托数字化管控与标准化运营体系，成功切入即时餐饮赛道。露营业务则以“设备+食材”双轮驱动，充分承接露营经济的发展红利。
　　此外，锅圈还通过私域会员体系与文化IP 的协同运营，持续强化用户粘性。
　　规模效应释放与供应链深化，盈利中枢有望上移毛利率方面，海南产业园落地充分承接封关政策红利，从采购关税到输出税收全方位降低成本，同时依托海南区位优势布局东南亚，推动国际化；露营、小炒等高毛利场景持续拓展，自有品牌装备、预制半成品及自产复合调味料将进一步拉高毛利，未来还将拓展酒水等高毛利业务。费用率上，万店规模效应凸显，线下门店形成自然曝光降低销售费用，数字化基建进入回报期摊薄管理费用，各项费用率随营收增长持续稀释。未来，锅圈将进入深耕单店、兑现利润的阶段，盈利中枢有望上移。
　　投资建议：
　　预计26-28 年公司营业收入分别为100.3/119.1/136.7 亿元，同比增速为28.4%/18.8%/14.8%。预计归母净利润分别为6.1/7.9/9.5 亿元，同比增速为41.3%/28.5%/20.1%。给予买入-A 投资评级，6 个月目标价5.68 元港币（1CNY=1.1409HKD）。
　　风险提示：食品安全风险，餐饮复苏不及预期风险，新店型与新业态表现不及预期风险，盈利预测不及预期风险