兴发集团(600141)：磷矿石量增价稳 新能源加速放量

机构：中泰证券
研究员：孙颖/曹惠

　　事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营业收入293 亿元，同比+3.2%；归母净利润14.9 亿元，同比-6.8%；扣非归母净利润14.3 亿元，同比-10.6%。2025Q4 单季实现营业收入55.2 亿元，同比-13.0%，环比-39.8%；归母净利润1.7 亿元，同比-39.5%，环比-70.6%；扣非归母净利润1.8 亿元，同比-44.1%，环比-68.1%。
　　2025 年公司各主营业务经营稳健。分产品来看，①矿山开采实现营收35 亿，同比-1.5%，年内公司磷矿石产能由585 万吨提升至642 万吨，“十五五”期间产能有望突破1000 万吨，当前280 万吨/年桥沟磷矿处于采矿工程建设阶段，杨柳东磷矿等推进探转采工作；价格端，据百川盈孚2025 年磷矿石均价1019 元/吨，与上年基本持平，行业维持高景气，量增价稳下磷矿石压舱石作用稳固。②特种化学品实现营收54 亿元，同比+1%，销量同比+8%至56 万吨，价格受原材料价格波动影响同比-6%至9603元/吨。③肥料实现营收40 亿元，同比基本持平，销量同比+5%至134 万吨，价格同比-5%至3016 元/吨。④农药实现营收53 亿元，同比+2%，销量同比+4%至25.6 万吨，价格同比-2%至20837 元/吨。⑤有机硅实现营收28 亿，同比+7%，销量31 万吨，同比+24%，全年来看价格端由于DMC 市场供强需弱，价格承压同比-15%至9046元/吨，25 年11 月行业协同意愿达成，价格有所拉涨，但考虑到订单分布涨价红利更多体现在26 年业绩。⑥新能源业务实现营收16 亿元，同比+541%，销量同比+281%至10 万吨，价格同比+68%至16038 元/吨，业务规模呈现高速增长态势。
　　费用管控持续优化，研发力度不断加强。报告期内，公司毛利率为17.96%，同比-1.6pct，其中矿山开采、特种化学品、肥料、农药、有机硅及新能源毛利率分别为73.77%、22.92%、8.42%、15.90%、-3.69%、-4.30%，同比分别-0.51pct、-4.07pct、-2.49pct、+2.67pct、+0.08pct、+33.30pct，农药及新能源毛利率有所改善。费用端，2025 年公司期间费用率为9.18%，较去年同期增加0.2pct，其中研发费率同比+0.32pct，主要系公司重视研发，若剔除研发费率，其他三费费率为4.7pct，同比-0.08pct。
　　新能源全产业链布局完善，产能扩张打开成长空间。公司现有磷酸铁、磷酸铁锂、磷酸二氢锂产能分别为10 万吨、8 万吨、10 万吨，同时加快扩产步伐，2026 年磷酸铁、磷酸铁锂、磷酸二氢锂分别拟新增15 万吨、10 万吨、5 万吨，当前新能源业务已形成“磷矿—磷酸—磷酸二氢锂/磷酸铁—磷酸铁锂”矿化材全产业链一体化布局，成长动能充沛，有望成为业绩增长新引擎。
　　盈利预测：公司作为磷化工行业龙头，通过矿电一体化构筑成本优势，磷矿量增价稳，周期+成长双线布局，未来业绩增长潜力充足，预计公司2026-2028 年归母净利润为22.1/25.6/29.1 亿元（2026-2027 年盈利预测原为25.3/31.3 亿元，考虑到原料硫磺成本持续上涨、公司研发投入不断加强有所调整），对应当前股价PE 为18/16/14 倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：原材料及产品价格波动；项目进展低于预期；竞争恶化；使用信息滞后或更新不及时风险。