若羽臣(003010)：自有品牌高增 期待趋势延续

机构：中邮证券
研究员：李鑫鑫

　　事件
　　公司发布25 年年报，25 年公司实现营收34.32 亿元，同比+94.35%，归母净利润1.94 亿元，同比+84.03%，毛利率59.80%，同比+15.23pct。自有品牌收入达18.13 亿元，占比升至52.83%，已成为核心增长引擎。
　　投资要点
　　收入拆分：自有品牌高增，代理业务维持稳健。25 年营业收入34.32 亿元，同比+94.35%。拆分来看：
　　—自有品牌：全年营收18 亿元，同比+262%，占总营收比重达到52.83%，成为公司第一增长曲线。
　　绽家实现营收10.69 亿元，同比+120.8%，稳居家清香氛赛道头部位置，核心产品香氛洗衣液持续放量，同时拓展洗洁精、无火香氛等新品类，双11 全渠道GMV 同比增长超80%，复购率高于行业平均水平，净利率稳步提升。
　　斐萃实现营收6.96 亿元，同比+5645%，GMV 同比+50 倍以上，全年盈亏平衡，25Q4 实现盈利，产品矩阵扩充至11 款，双11 全渠道GMV同比增长35 倍，跻身天猫国际营养健康品牌TOP10。
　　其他收入0.48 亿元，同比+928.66%。其中，纽益倍于25 年6 月上市，半年实现营收4700 万元，凭借麦角硫因胶囊等产品快速打开大众膳食补充剂市场，完成初步起量。
　　—代理业务：品牌管理业务收入8.95 亿元，同比+78.63%，毛利率46.20%，同比+15.76%。代运营业务营收7.23 亿元，利润率基本保持稳定，其中近50 家合作品牌店铺GMV 显著增长，整体构成稳定的盈利基本盘。
　　渠道拆分：线上渠道贡献突出，线下高利润渠道逐步拓展。具体拆分来看：
　　—线上销售：线上销售收入33.35 亿元，收入占比97.19%，同比+94.50%，毛利率为60.6%。抖音为核心渠道，收入占比44.9%，天猫为品牌基本盘，占比30.8%，京东、唯品会、小红书、快手、拼多多等为补充。
　　—线下销售：线下销售收入0.96 亿元，占比2.81%，同比+89.21%，毛利率为40.40%，目前已进入屈臣氏、山姆、永辉、KA 商超等渠道，处于初期布局阶段。
　　利润分析：规模效应逐步释放，盈利水平持续改善，未来提升空间充足。25 年毛利率为59.80%，较24 年提升15.23pct，主要系高毛利的自有品牌收入占比大幅提升，规模效应带动运营效率持续优化。
　　费用端，25 年销售费用率同比+18.23pct 至48.01%，主要用于自有品牌市场推广，为长期品牌力构建奠定基础；管理费用率3.36%，同-2.20pct;研发费用率0.95%，同-0.51pct。
　　公司展望： 26 年高增目标明确，中长期成长路径清晰。中短期来看，品牌层面：绽家目标为强化香氛心智，拓展洗手液、空间香氛等新品类；斐萃将继续聚焦女性抗衰，主打NAD+、AKK 菌、麦角硫因等产品；纽益倍聚焦大众市场，与斐萃形成差异化，推动AKK 菌单品放量。渠道层面：线上继续巩固抖音、天猫优势，打造细分直播间矩阵，布局达人矩阵与私域流量。线下加快推进屈臣氏、万宁等渠道，推行定制化产品。中长期来看，公司将坚持自有品牌与代理业务双轮驱动，通过并购海外差异化品牌实现本土化放大；推进港股IPO 进程，持续推出股权激励绑定核心团队；保健品聚焦常青成分，家清个护坚持香氛化、功能化、全场景拓展，长期成长空间持续打开。
　　投资建议与盈利预测
　　我们预计公司26-28 年营业收入增速为52%、42%、37%，归母净利润增速为79%、70%、53%，EPS 分别为1.12 元/股、1.89 元/股、2.89元/股，当下股价对应PE 分别为29x、17x、11x。维持公司“买入”评级。
　　风险提示：
　　市场竞争加剧风险；营销依赖风险；消费复苏不及预期风险。