首旅酒店(600258)2025年报点评：Q4REVPAR企稳回升 开店指引积极

机构：华西证券
研究员：许光辉/徐晴

　　事件概述
　　公司发布2025 年年报。2025 年实现营业收入76.07 亿元，同比下降1.86%；实现归母净利润8.11 亿元，同比增长0.60%；实现扣非归母净利润7.41 亿元，同比增长1.10%。单季度看，2025Q4 公司实现营业收入18.25 亿元，同比下降2.03%；实现归母净利润0.56 亿元，同比下降32.10%；实现扣非归母净利润0.66 亿元，同比下降8.56%。
　　分析判断:
　　Q4revpar 同比回正，经济型优于中高端
　　2025 年公司不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR 为163 元，同比下降2.7%；Occ 为67.2%，同比下降1.0pct；ADR 为242 元，同比下降1.3%。2025Q4 不含轻管理酒店的全部酒店RevPAR 为154 元，同比上升0.3%；ADR 为236 元，同比上升0.8%；Occ 为65.4%，同比下降0.3pct。分档次看，2025Q4 经济型酒店RevPAR 为128 元，同比上升1.1%；ADR 为193 元，同比上升1.7%；Occ 为66.5%，同比下降0.4pct。中高端酒店RevPAR 为186元，同比下降5.7%；ADR 为281 元，同比下降4.1%；Occ 为66.2%，同比下降1.2pct。
　　全年开店继续提速，标准店与中高端占比稳步提升，2026 年开店指引积极2025 年公司新开店1,510 家，同比增长11.6%，其中标准管理酒店新开832 家，同比增长17.2%，占全部新开店比例55.1%；截至2025 年末，公司储备店1,584 家，其中标准管理酒店1,181 家，同比增长25.2%。期末公司在营酒店7,802 家、客房55.49 万间，其中中高端酒店2,292 家，占比29.4%，对应客房23.48 万间，占总客房间数42.3%。整体看，公司扩张仍围绕标准店和中高端两个方向推进，门店结构持续优化，后续收益质量有望进一步提升。根据公司年报披露，2026 年公司计划新开酒店1,600-1,700 家，并继续提升标准品牌和中高端酒店占比。
　　酒店管理业务收入稳健增长，轻资产化持续推进2025 年公司酒店运营收入46.85 亿元，同比下降7.54%，主要受直营门店减少及RevPAR 下滑影响；酒店管理收入24.09 亿元，同比增长11.14%，主要受特许酒店数量增加以及标准门店占比提升拉动；景区业务收入5.13亿元，同比基本持平。酒店运营、酒店管理、景区业务对应收入占比分别为61.59%、31.67%和6.74%，同比分别变动-3.78pct、+3.70pct 和+0.08pct，轻资产化经营持续推进。
　　综合毛利率同比改善，费用率略有上升，综合盈利能力提升2025 年公司整体毛利率为39.88%，同比提升1.53pct，主要系高毛利率的酒店管理业务收入占比提升所致。分业务看，酒店运营业务毛利率为18.12%，同比下降0.57pct；酒店管理业务毛利率为76.86%，同比下降0.82pct；景区业务毛利率为64.93%，同比下降1.21pct。费用端看，2025 年销售/管理/研发/财务费用分别为6.65/8.38/0.64/3.10 亿元， 对应费用率分别为8.74%/11.01%/0.85%/4.08% ， 同比分别变动+1.29/+0.41/+0.01/-0.92pct，销售费用上升主要与销售佣金及会员费相关合同取得成本摊销增加有关，管理费用上升主要受到开发人员成本增长影响。分业务看，2025 年酒店业务利润率（税前）为12.86%，同比提升0.43pct；景区业务利润率（税前）为44.32%，同比提升0.38pct。
　　投资建议
　　鉴于2025 年revpar 承压以及费用率小幅上升，我们下调26-27 年盈利预测，新增2028 年盈利预测。我们预计公司2026-2028 年实现营业收入76.85、78.69、80.69 亿元，（原26-27 年预测为84.9、86.3 亿元），同比增长1%、2%、3%；实现归母净利润9.6、10.9、12.2 亿元（原26-27 年预测为10.6、11.7 亿元），同比增长18%、14%、12%。对应的EPS 分别为0.86、0.97、1.09 元（原26-27 年预测为0.95、1.04 元），按照2026 年4月7 日收盘价15.01 元计算，对应PE 分别为18、15、14 倍。公司从拓店、提质增效、门店升级等方面有望持续迎来边际改善，维持 “增持”评级。
　　风险提示
　　宏观经济增长放缓，用工成本大幅增加，拓店不及预期。