深度*公司*赢家时尚(03709.HK)2025年报点评：2025年电商渠道增长优异 经营活动现金流大幅改善

机构：山西证券
研究员：王冯/孙萌

　　事件描述
　　3 月27 日，公司发布2025 年度业绩。2025 年，公司实现营收62.86 亿元，同比下降4.6%；实现归母净利润3.97 亿元，同比下降15.3%。
　　事件点评
　　2025 年公司营收个位数下滑，业绩端受公允价值亏损扰动，同比中双位数下降。营收端，2025 年，公司实现营收62.86 亿元，同比下降4.6%，主要受线下直营门店数量减少、市场信心低迷及消费需求不足影响。业绩端，2025年，公司实现归母净利润3.97 亿元，同比下降15.3%。公司业绩表现弱于营收，主因应收账款减值增加、汇兑亏损及金融资产公允价值亏损、所得税率上升。
　　2025 年La Koradior 及FUUNNY FEELLN 品牌实现营收增长。分品牌看，2025 年，La Koradior 实现营收5.60 亿元/+10.0%，占集团收入比重8.9%；FUUNNY FEELLN 实现营收1.98 亿元，同比增长19.3%。主品牌Koradior 实现营收21.09 亿元/-2.2%，占集团收入比重33.5%；NAERSI 实现营收16.78 亿元/-10.3%，占集团收入比重26.7%；NEXY.CO 实现营收9.86 亿元/-2.6%，占集团收入比重15.7%。ELSEWHERE、CADIDL 分别实现营收3.88、3.67 亿元，同比分别下降18.8%、7.6%。
　　2025 年线上渠道逆势增长，且天猫及抖音表现优异。分渠道看，1）直营门店方面，2025 年，直营门店实现营收48.2 亿元，同比下降6.81%，占公司收入比重的76.68%。2）线上渠道方面，2025 年，实现营收12.7 亿元，同比增长12.01%，占公司收入比重的20.12%。其中，天猫、抖音平台营收同比分别增长8.75%、31.52%，占线上渠道收入比重为21.28%、21.21%。3）批发渠道方面，2025 年，实现营收2.0 亿元，同比下降29.96%，占公司收入比重的3.20%。
　　2025 年毛利率保持平稳，经营性现金流表现强劲。盈利能力方面，2025年，公司毛利率为76.6%，同比提升0.1pct。费用率方面，2025 年，公司销售费用率、行政费用率分别为58.2% 、10.4%，同比分别下滑0.7pct、提升0.1pct。销售费用率下降主要由于店铺租赁及相关开支减少。综合影响下，2025 年，公司归母净利润率为6.3%，同比下滑0.8pct。存货方面，截至2025年末，公司存货为15.41 亿元，同比下降2.0%。经营活动现金流方面，2025年，公司经营活动现金流净额为15.55 亿元，同比大幅增长56.13%。
　　投资建议
　　2025 年，公司电商渠道增长优异，线下直营门店延续优化升级，营收规模小幅下滑。展望2026 年，预计公司营收有望稳中有升，净利润增速快于营收。
　　预计公司2026-2028 年EPS 为0.68/0.72/0.77 元，4 月8 日收盘价对应2026-　　2028 年PE 为8.0/7.5/7.1 倍，维持“买入-B”评级。
　　风险提示
　　宏观经济及消费信心恢复不及预期风险；线下门店调整及同店增长压力；行业竞争加剧。