优必选(09880.HK)动态研究：全尺寸人形收入8.2亿 迈入市场化落地元年

机构：国海证券
研究员：张钰莹

　　投资要点:
　　优必选发布2025 年年报，2025 年，公司实现营收20.01 亿元，同比增长53.3%，归母净亏损为7.03 亿元，较2024 年亏损额的11.24亿元大幅收窄37.5%；实现整体毛利7.5 亿元，yoy+101.5%，平均毛利率37.7%，yoy+9.0pct。
　　费用方面， 2025 年公司销售/ 管理/ 研发费用率分别为23.5%/16.8%/25.4%，较2024 年下降16.6/11.5/11.2pct，费用管理效果显著；其中研发费用投入超5 亿元，持续发力具身大脑、世界模型。
　　场景落地：2025 年实现全尺寸通用人形机超千台交付确收，教育、物流、智能硬件设备多点开花。2024-2025 年，由于公司收入口径调整，我们拆分出了具体的下游场景及对应收入，其中，全尺寸通用人形按下游分类：1）工业制造、数采、文旅、导览～约7.15 亿元；2）教育科研～6100 万；3）物流仓储～4500 万（含双足+轮式）；AI 悟空、Yanshee 分别实现2400 万收入；智能教育（剔除人形机器人）实现3.28 亿元收入；智慧物流（剔除人形机器人）实现2.29亿元收入；智能硬件设备实现4.99 亿收入，主要包括智能割草机、智能家居、智能猫砂机等。
　　主要业务及技术布局：
　　1、全尺寸Walker 系列千台量产交付，大规模标准化人形机器人量产提速。2025 年，公司实现全尺寸具身智能机器人（160cm 以上)收入8.2 亿元，销量1079 台，毛利率54.6%，收入占比跃居公司营收第一，为41.0%；2025 年底已实现年化产能超6000 台，主要下游包括汽车制造、智慧物流、3C 电子、半导体、航空制造和工业数采等工业场景，占比超过80%。
　　2、技术+下游：长期布局，商业化落地开始兑现。
　　1）客户布局方面，公司目前已披露客户包括某北美芯片制造企业、某欧洲飞机制造公司、某全球领先的3C 制造企业和多家新能源汽车及零部件头部生产企业等。
　　2）软件布局方面，发挥全栈自研优势，依托千亿参数基座的具身智能大模型Thinker、闭环反馈的视觉语言动作模型(Thinker-VLA）和　　世界模型Thinker-WM；结合群脑网络2.0 与Co-Agent，实现单机自主+群体协同结合。
　　3）数据：面对数据缺乏的瓶颈，公司通过在多地建设与运营人形机器人数据采集与测试中心，搭建一站式具身智能数据采集平台，持续转动数据飞轮。
　　盈利预测和投资评级2025 年公司业绩实现高速增长，盈利能力显著改善，主要受益于人形机器人放量。我们认为2026 年公司人形机器人业务即将迈入商业化及市场化兑现阶段，看好公司未来在人形机器人领域的商业化落地卡位及技术壁垒。我们预计公司2026-28年实现营收35.91/55.53/85.63 亿元， 对应归母净利润-4.33/0.12/3.63 亿元，预计2027 年实现转亏为盈，维持“买入”评级。
　　风险提示人形机器人未来市场需求不及预期；人形机器人硬件技术发展不及预期；人形机器人大模型进展不及预期；人形机器人商业化落地进展不及预期；可能的竞争风险等。