金徽酒(603919)公司事件点评报告：产品结构继续升级 经营高质量发展

机构：华鑫证券
研究员：孙山山

事件
　　2026 年03 月20 日，金徽酒发布2025 年报：2025 年营收29.18 亿元（同减3%），归母净利润3.54 亿元（同减9%），扣非净利润3.48 亿元（同减10%）。其中2025Q4 营收6.13 亿元（同减12%），归母净利润0.31 亿元（同减44%），扣非净利润0.30 亿元（同减42%）。
　　投资要点
　　毛利率稳提升，蓄水池仍充足
　　2025 年毛利率同增2ct 至63.2%，其中2025Q4 毛利率同增7.5pct 至57.6%，系公司产品结构持续优化所致。2025Q4 销售/管理费用率分别同比+10.7pct/+3.5pct 至28.3%/12.0%，公司全面推行费用管理，尝试区域以利润为中心的考核机制，费投更加精准，净利率同减3pct 至4.0%，主要受所得税影响。截至2025 年末，公司合同负债8.20 亿元（同增28.4%），蓄水池效应仍旧明显。
　　高档产品继续发力，线上渠道持续发力
　　分产品来看，2025 年300 元以上/100-300 元/100 元以下白酒收入分别为7.1/15.3/5.4 亿元，分别同比+25.2%/+3.1%/-36.9%。其中2025Q4 的300 元以上产品收入为1.72 亿元，同增82.9%，高档产品继续发力，公司产品结构继续优化。分区域来看，2025 年省内/省外营收分别为21.1/6.7 亿元，分别同比-5.3%/-0.8%。其中2025Q4 省外收入1.32 亿元（同增6.5%），表现比省内较好，系公司持续聚焦西北市场，其中新疆、陕西市场营销转型较快等所致。分渠道来看，2025 年经销商/直销/线上营收分别为25.8/0.77/1.18 亿元，分别同比-5.9%/+4.4%/+40.3%，其中2025Q4 线上营收为0.45 亿元，同增74.3%，线上渠道持续发力。
　　盈利预测
　　当前公司产品结构升级趋势良好，省内市场精细化运营，西北一体化提高资源配置效率，推进营销转型，实现良性增长。预计2026-2028 年EPS 分别为0.71/0.79/0.89 元，当前股价对应PE 分别为25/22/20 倍，维持“买入”投资评级。
　　风险提示
　　宏观经济下行风险、省外扩张不及预期、高档酒增长不及预期、消费者培育不及预期等。