博腾股份(300363)2025年报点评：小分子原料药CDMO业务维持较快增长 新兴业务处于战略布局中

机构：华西证券
研究员：崔文亮/徐顺利

　　事件概述
　　公司发布2025 年年报：25 年实现营业收入34.20 亿元，同比增长13.54%、实现归母净利润0.96 亿元，实现扭亏为盈、实现扣非净利润0.59 亿元，实现扭亏为盈。
　　分析判断:
　　小分子原料药CDMO 业务维持较快增长，新兴业务处于战略布局中
　　公司25 年实现收入34.2 亿元，同比增长13.54%，其中核心主业小分子原料药CDMO 业务实现收入30.9 亿元，同比增长12.9%、新兴业务实现收入3.05 亿元，同比增长25.7%，业绩符合预期。
　　剔除新兴业务（制剂、CGT、新分子）合计亏损2.08 亿元，公司小分子原料药CDMO 主业为3.04 亿元，即对应净利率为9.8%。展望26 年及未来几年，预期主业净利率伴随产能利用率提升、新兴业务伴随规模效应和降本增效亏损维持相对稳定。
　　小分子原料药CDMO 业务维持快速增长：小分子原料药CDMO业务延续较快增长，其对应25 年收入为30.92 亿元，同比增长12.86%。公司25 年小分子原料药业务受到客户询盘总数1500 个，已签订订单项目数（不含J-STAR）671 个，其中新项目193 个。公司25 年交付645 个项目，其中临床III期58 个、新药上市申请阶段23 个、已上市阶段184 个，相对24 年呈现上升趋势，为未来业绩增长奠定基础。
　　新兴业务处于战略布局中：公司25 年新兴业务实现收入3.05 亿元，同比增长25.7%，对应毛利率-58.8%（反向测算结果），新兴业务合计亏损为-2.08 亿元，相对24 年略微减亏。公司新兴业务处于战略布局中，其中制剂业务持续强化中美两地协同以及“原料药+制剂”一体化服务能力建设、CGT 业务在欧洲成功签署首个慢病毒in vivo CAR-T 订单、ADC 业务在25 年实现海外订单的签署和交付、多肽和Payload-linker 业务均实现NDA 项目破局。
　　毛利率呈现边际改善中：公司25 年毛利率约为29.94%，同比提升535 bp，其中海外市场毛利率约41%、国内市场毛利率约为6%。
　　投资建议
　　考虑到业务确认节奏的影响，调整前期盈利预测，即26-28 年营收从42.89/51.93/NA 亿元调整为38.69/44.67/51.74 亿元， EPS从0.57/0.87/NA 元调整为0.33/0.58/0.91 元，对应2026 年04月03 日21.54 元/股收盘价，PE 分别为66/37/24 倍，考虑到公司中长期来看业绩有望边际改善趋势，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　核心技术骨干及管理层流失风险、竞争加剧的风险、核心技术人员流失风险、汇率波动风险。