中国海外发展(00688.HK)：业绩承压 拿地销售保持稳健

机构：国信证券
研究员：任鹤/王粤雷/王静

　　归母净利下降19%。2025 年公司实现营业收入1680.9 亿元，同比下降9.2%；归母净利润126.9 亿元，同比下降18.9%。公司归母净利润和收入规模双降，叠加年内公司整体毛利率降至15.5%，是业绩承压的主要原因。公司宣布派发末期股息每股港币25 仙，连同中期股息，全年合共派发股息每股港币50仙。
　　销售规模维持行业前列。2025 年公司系列公司实现合约销售金额2512.3 亿元，同比下降19%；实现销售面积1056 万平方米，同比下降8%，权益销售额继续稳居行业第一。公司整体市场占有率保持前列，在15 个城市的销售额位居当地市场第一。重点城市销售回款强劲，北京销售回款超300 亿元，上海和深圳分别超200 亿元；此外，香港市场启德海湾一期等项目销售表现突出，推动公司在香港的销售额首次上升至当地市场第五名。2025 年公司新增土地投资35 宗，权益购地金额924.2 亿元，投资布局进一步聚焦，其中香港及北上广深五个城市权益购地金额占比约73.9%。公司土储结构优质，截至2025 年末，系列公司土地储备总建筑面积3727 万平方米，其中中国海外发展（不含中海宏洋）权益面积2286 万平方米。
　　经营性业务稳步发展。2025 年公司商业物业收入72 亿元，其中写字楼收入34.7 亿元，购物中心收入23.9 亿元，双核收入支撑稳固。购物中心方面，成熟期项目保持在95%以上的出租率，经营利润率达56.8%；写字楼方面，成熟期项目出租率78.3%，经营利润率达59.7%；长租公寓及酒店收入亦带来稳步贡献。年内中海商业REIT 在深交所成功上市，标志着公司实现了商业资产“收购-改造-提升-退出”闭环。
　　评级行业领先，财务安全稳健。公司行业评级领先，是唯一获标普全球、穆迪、惠誉三大国际评级机构中两家给予A-评级的内房上市公司。截至2025年末，公司资产负债率为54.1%，净借贷比率低至34.2%。公司财务盘面极其稳健，持有银行存款及现金人民币1036.3 亿元，且平均融资成本进一步下降至2.8%，各项核心指标均处于行业最优区间。
　　风险提示：市场下行超预期、行业政策不及预期、公司销售及结算进度不及预期、毛利率不及预期。
　　投资建议：由于公司短期结转收入和毛利率双降，我们小幅下调公司的盈利预测，预计公司26/27 年的收入和归母净利润分别为1650/1626、120/119亿元（原值分别为1847/1930 亿元、156/164 亿元），EPS 分别为1.09/1.09元，对应当前股价PE 分别为8.9/8.9 倍，维持“优于大市”评级。