中国中冶(601618)：剥离非核心业务资产轻装上阵 毛利率、经营现金流改善

机构：西部证券
研究员：张欣劼/郭好格

　　事件：公司2025 年实现营收4553.80 亿元，同比-17.51%；归母净利润13.22亿元，同比-80.41%；扣非归母净利润4.50 亿元，同比-91.17%。点评如下：
　　剔除终止经营亏损，归母持续经营净利润同比-30%。2025 年公司将所持中冶置业、有色院、中冶铜锌、瑞木管理100%股权及中冶金吉67.02%股权转让至五矿地产控股及中国五矿，上述公司业务构成终止经营；25 年终止经营营收206.19 亿元，归母终止经营净亏损53.55 亿元，剔除该部分影响，25 年持续经营营收4347.62 亿元，同比-18.05%，归母持续经营净利润66.76亿元，同比-30.35%。2026 年公司计划营收/新签4000/10000 亿元以上。
　　毛利率、费用率上升，减值增加，净利率下滑。2025 年毛利率同比+0.40pct至10.09%；期间费用率同比+0.60pct 至6.47%（销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.11/+0.38/+0.09/+0.02pct 至0.66%/2.52%/3.07%/0.22%）；资产+信用减值损失276.54 亿元，同比+184.08%，占收入比重同比+4.31pct至6.07%，主要因终止经营资产+信用减值损失218.88 亿元，剔除该部分影响，持续经营资产+信用减值损失57.65 亿元，同比-30.25%；投资净收益181.89 亿元，收益同比+1442.85%（主要因处置长期股权投资取得投资收益191.97 亿元），占收入比重同比+4.24pct 至3.99%；净利率同比-0.88pct 至0.55%。现金流方面，2025 年公司经营现金流153.23 亿元，同比+95.25%；其中收现比同比+14.88pct 至92.62%，付现比同比+12.52pct 至87.19%持续扩大有色/矿山工程建设领域的主业优势，海外新签首次突破千亿。2025年公司新签合同11129.22 亿元，同比-10.87%；其中冶金、有色与矿山工程新签2325.1 亿元，同比+12.3%，占比20.9%，提升4.3pct；海外新签1007亿元，同比+6%（冶金矿山工程类609 亿元，占海外工程合同的60.5%）。
　　截至2025 年末，公司在手订单27313.59 亿元，为2025 年营收的6 倍。
　　投资建议：我们预计公司26-28 年归母净利润分别为55.56、59.19、63.32亿元，EPS 分别为0.27、0.29、0.31 元，维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观经济风险，市场竞争力风险，国际化经营风险。