博雅生物(300294)：血制品主业稳健 新产品初见成效

机构：光大证券
研究员：曹聪聪

　　聚焦血液制品主业，业务表现稳健。2025 年，公司血液制品业务实现营收16.72亿元，占总营收81.21%，同比增加10.42%，公司聚焦血制品主业，整体实现稳健发展。2025 年，静注人免疫球蛋白、人血白蛋白、人纤维蛋白原分别实现营收3.67 亿元（-6.24% YOY）、4.84 亿元（+19.88% YOY）、4.36 亿元(+6.79%YOY)。公司深化业务精细化管理，拓展市场，不断夯实并增强在血液制品领域的市场竞争力。截至2025 年年报出具日（2026.3.20），公司在营浆站20 个，在建浆站1 个，合计21 个。2025 年，公司整体采浆量为662.31 吨（+5.03% YOY），其中，华润博雅生物采浆量542.4 吨（+3.97% YOY），绿十字采浆量119.91吨（+10.46% YOY），共筑业绩增长根基。
　　在研项目进展顺利，新产品初见成效。公司实现多个项目获批，新产品初见成效。
　　2025 年，10%静注人免疫球蛋白和破伤风人免疫球蛋白获得生产批件；20%皮下注射人免疫球蛋白临床获批，病例入组工作有序推进；2026 年2 月人凝血因子Ⅸ获批临床，临床转化进程提速增效。绿十字的静丙工艺改进突破预期，于2026 年年初获得上市批件。新百药业的注射用多种维生素（12）项目完成技术转移及中试批生产，右旋糖酐铁片项目恢复生产项目完成中试研究。多个在研项目未来有望进一步丰富公司产品管线，优化产品结构，提升公司在血液制品领域的核心竞争力，为公司的长期发展注入新的动力。
　　稳步推进营销体系重塑以及海外布局。公司持续推进营销体系重塑：聚焦纤原、静丙等核心产品，强化标杆医院，同时拓展院外及基层市场；积极落实广东联盟、京津冀“3+N”接续工作，成功开拓新准入机会并巩固存量医院带量采购，成功推动白蛋白、纤原、PCC、Ⅷ因子等产品销量逆势增长。海外布局有序推进：静注人免疫球蛋白获得多米尼加注册证书，并首次实现在注册国家巴基斯坦销售；海外技术和体系输出项目有序推进，顺利完成概念设计并交付验收。
　　盈利预测、估值与评级：考虑到血制品业务市场竞争压力的影响，我们下调公司26-27 年归母净利润为3.20/3.60 亿元（前次预测为6.06/6.75 亿元），新增预测28 年归母净利润为4.09 亿元，按照最新股本测算EPS 分别为0.64/0.71/0.81元，现价对应PE 分别为29/26/23 倍。考虑到血制品的高壁垒和公司优秀的经营质量，维持“买入”评级。
　　风险提示：销售不及预期；采浆量低于预期；部分品种竞争格局恶化；研发进展不及预期等。