雍禾医疗(02279.HK)：数智化转型+女性业务驱动增长 加速股东回报

机构：中金公司
研究员：张一弛/徐卓楠/李千翊

　　2025 年业绩符合市场预期
　　公司公布25 年全年业绩：营业收入18.08 亿元，同比+0.2%；归母净利润0.73 亿元（24 年净利润-2.27 亿元），符合市场预期。
　　发展趋势
　　核心业务结构持续优化，客群基础进一步扩大。25 年公司实现从“规模增长”向“质量增长”的策略转型，25 年植发业务收入13.75亿元（同比+3.3%），受价格策略调整影响，植发患者人均消费降至19,265 元（同比-13.6%），但由于分级诊疗体系深化，植发患者人数增长至7.14 万人（同比+19.7%），有效对冲了单价波动压力。医疗养固业务受客单价下降影响，收入同比-8.2%至4.09 亿元，但患者人数同比+2.9%，渗透率与复购逻辑依然稳健。
　　女性市场与AI 研发双轮驱动，构建长期技术护城河。公司亮点业务突出，女性业务已扩展至全国30 个城市并建立专属诊疗区，建立了美学发际线手术标准。截至25 年末，公司已建立包含221 名医生及1,037 名护士的医疗团队，为63 家门诊部提供专业支撑。研发端，公司加速数智化转型，自主研发AI 智能诊疗系统，实现“数据驱动”的精准诊疗闭环。公司计划延长募集资金用途至28 年，聚焦尖端技术研发（预算2,890 万港元）及毛发产业链上下游整合（预算2,230 万港元），强化产业链生态布局。
　　管理效能大幅提升，高股东回报彰显长期价值。25 年利润端表现亮眼，毛利率为66%（同比+5.9ppt），主要因精细化耗材管控使耗材成本降低。销售及营销费用率为45%（同比-5.4ppt），主要因营销资源配置优化及到院成本下降。经营活动现金流净额达4.95 亿元（同比+116.8%），公司重视股东回报，拟在股东大会批准后派发2025 年度末期股息每股0.076 元（约4000 万元）。
　　盈利预测与估值
　　我们维持26 年EPS 预测0.19 元，首次引入27 年EPS 预测0.23 元，现价对应26-27 年8.7/7.0x P/E。考虑板块估值中枢回升，维持“跑赢行业”评级，上调目标价53.8%至2.46 港元，对应26-27 年11.5/9.2x P/E，较当前有32.3%的上升空间。
　　风险
　　客单价波动，门店爬坡不及预期；竞争加剧；突发医疗事件。