名创优品(09896.HK)：4Q25收入与同店表现均超预期 调改渐现成效

机构：国盛证券
研究员：李宏科/张冰清

　　事件：3 月31 日，公司披露2025 年度业绩公告。①2025 年：2025 年公司营收214.4 亿元/同比+26.2%，经调整经营利润36.7 亿元/同比+7.9%，经调整净利润29.0 亿元/同比+6.5%，2025 年末公司门店数达8485 家净增705 家。②4Q25：公司整体同店GMV 同比增中个位数；营收62.5 亿元/同比+32.7%超此前25%-30%指引范围的上限，经调整经营利润10.6亿元/同比+11.7%，经调整经营利润率为17%，经调整净利润8.5 亿元/同比+7.6%，经调整净利率13.6%/同比-3.2pct。
　　MINISO 国内：①收入：4Q25 名创优品品牌内地收入28.7 亿元/同比+25%，连续四季度加速增长。②开店及同店：4Q25 国内MINISO 门店净增161 家至4568 家，期内同店销售额实现中双位数增长；2025 年国内MINISO 门店净增182 家，期内同店销售额实现中个位数增长。③展望：
　　我们预计2026 年名创优品内地同店有望实现低个位数增长，其中1Q26同店有望实现高单位数增长。
　　MINISO 海外：①收入：4Q25，名创优品品牌海外业务实现收入27.8 亿元/同比+30.5%。②开店及同店：4Q25 海外门店净增159 家至期末门店数量3583 家，同店实现低个位数下滑；2025 年公司海外门店数合计净增465 家，其中亚洲（除中国外）/北美洲/拉丁美洲/欧洲/其他各净增182/111/85/66/21 家至1793/461/722/361/246 家。③美国区域：2025 年名创优品美国收入同比增60-70%，其中4Q25 同店销售额实现同比20-30%低段增长，2025 年同店销售额实现同比中个位数增长。④展望：我们预计2026 年名创优品北美同店有望实现低个位数增长，其中1Q26 北美同店有望实现中双位数至高双位数增长。
　　TOP TOY：4Q25，TopToy 收入5.99 亿元/同比+111.8%；2025 年门店净增58 家至334 家，其中直营/加盟/代理门店各净增10/37/11 家至50/273/11 家，内地/海外市场各净增32/26 家门店至304/30 家。
　　投资建议：公司作为全球日杂零售龙头，凭借渠道、供应链等优势，以轻资产模式在全球高速扩张，同时TOPTOY 有望贡献第二增长曲线；当前各业态、产品、供应链不断优化，海内外门店拓展逐步兑现，亦通过渠道、商品、IP 及会员建设持续迭代内功。预计2026-28 年营业收入各256/300/343 亿元，经调整净利润分别为31.5/34.8/39.2 亿元，对应经调整净利润估值各11.1/10.0/8.9x PE，维持“买入”评级。
　　风险提示：竞争加剧；业态扩展及产品迭代不及预期；宏观消费不及预期