牧原股份(002714)：养殖成本显优势 屠宰开启新阶段

机构：东方证券
研究员：李晓渊

　　核心观点
　　猪价下行期，龙头经营韧性凸显。公司2025年实现营业收入1441.45亿元，同比+4.49%；实现归母净利润154.87亿元，同比-13.4%。出栏量方面，25年公司销售商品猪7798.1万头，26年目标出栏商品猪7500-8100万头。
　　生产效率改善，成本优势稳固。近期饲料原料成本上行，但公司养殖成本仍维持相对稳定，1-2月公司平均成本12元/公斤。生产效率方面，26年1-2月公司育肥成活率89%以上，全程成活率83-84%，PSY约28，料比约2.7，考虑到季节性因素，生产效率指标略有浮动。生产效率持续领先背景下，公司全年成本目标在11.5元公斤以下。
　　屠宰盈利显著提升，步入发展新阶段。25年公司屠宰量2866.3万头，全年产能利用率达到98.8%。在三、四季度盈利的带动下，屠宰内食板块实现了首次年度盈利，这标志着在产能释放、渠道开拓与运营优化的共同推动下，公司屠宰肉食业务跨越初创期，步入发展的新阶段。
　　财务结构持续优化，分红超额兑现。负债率方面，25Q4末资产负债率为54.15%，同比4.53pct，较三季度末-1.35pct，分红方面，公司年底向全体股东每10股派发现金红利4.27元（含税），总额24.35亿元，叠加中报分红，25年合计分红74.38亿元，分红率48.03%，显著超过3年规划中的40%目标。
　　盈利预测与投资建议
　　公司行业领先地位稳固，上游生产链条的持续优化以及下游屠宰业务的进步均彰显其长期管理优势，业绩稳步增长且股东回馈持续提升。海外方面，赵南业务26年也将落地自有产能，未来增量可期，继续推荐。考虑到年初以来的猪价下跌幅度已超市场预期，下调26-27盈利预测，新增28年盈利预测，我们预测公司2026-2028年每股收益分别为1.74/5.05/6.63元（前值26-27EPS分别为5.36、6.88元），根据可比公司估值法，给予公司27年12×估值，对应目标价60.6元，维持“买入评级”。
　　风险提示
　　猪价不达预期风险；畜禽疫病大规模爆发；原材料价格大幅波动；产能去化不及预期。