中科江南(301153)：支付电子化收入表现良好 4Q25业绩高速增长

机构：中金公司
研究员：童思艺/车姝韵/于钟海

　　公司2025 年收入、利润低于我们的预期
　　公司公布2025 年年报：收入8.27 亿元，同比+0.32%；归母净利润1.01 亿元，同比-3.42%。收入、利润低于我们的预期，主要源自公司智慧财政业务收入下滑超预期。4Q25，公司收入4.64 亿元，同比+40%；归母净利润1.65 亿元，同比+69.08%。
　　发展趋势
　　收入端：支付电子化保持增长，智慧财政及政企数智化业务阶段性承压。1）支付电子化收入5.11 亿元，同比+5.8%；主要受益于国产适配持续推进，以及对账电子化、社保基金电子化等场景的持续延伸。2）智慧财政收入2.0 亿元，同比-9.0%。3）政企数智化业务收入1.09 亿元，同比-4.03%。智慧财政和政企数智化业务收入下降，主要由于下游客户优化支出，投入仍偏谨慎。
　　人员控制支撑利润表现；加强应收账款管理，回款质量改善。销售、研发、管理费用分别同比-5.5/-14.3/+14.3%；其中，销售、研发费用下降主要系职工薪酬和股份支付费用减少；管理费用增长主要由于辞退福利增加；公司年末员工数1218 人，同比-18%。25 年经营活动现金流净额1.3 亿元，同比+45.2%；年末应收账款 4.05 亿元，同比+0.4%，公司应收账款管理严格。
　　展望26 年，公司将巩固主业、深耕产品。据公司公告，公司2026 年将继续聚焦数字政务与数字金融核心主业，深耕产品、持续巩固现有业务。同时，我们认为依托国家政策推进和行业标准落地，公司有望推动AI 技术在数字政府领域加速落地，探索AI在财政、医保、财务等领域的数据要素价值和业务分析应用。
　　盈利预测与估值
　　考虑到下游客户优化支出，我们下调2026 年净利润31.7%至1.82 亿元，首次引入2027 年净利润为2.25 亿元。当前股价对应2026/2027 年46.5 倍/37.8 倍市盈率。综合考虑盈利下调及公司在财政、医保、财务领域的积极拓展，我们下调目标价11.8%至30.0 元，对应58.0 倍2026 年市盈率和47.1 倍2027 年市盈率，较当前股价有24.8%的上行空间。
　　风险
　　下游客户需求不及预期，应收账款回款风险。