荃信生物-B(02509.HK)：业绩符合预期 国际化进展惊艳开局

机构：中金公司
研究员：张琎/杨一正/朱言音

　　公司动态
　　公司近况
　　3 月31 日，公司成功召开了2025 年年度业绩公开解读会1，相比业绩公告，公司管理层积极给予市场多项预期，包括业绩指引和管线催化。
　　评论
　　赛乐信第一个完整销售年度成绩亮眼。据公司公告，赛乐信2025 年销售额近3 亿元，主要得益于赛乐信可及性优势以及华东医药强大的商业化能力。公司预计2026 年公司营业收入不低于5 亿元，且有望继续延续盈利态势，其中BD 方面，公司与Windward、罗氏等海外合作项目首付款或里程碑付款将于2026年落地，构成公司收入的主要来源；产品方面，公司预计赛乐信2026 年的销售（目标5 亿元）可带来超2000 万元的供货收入及约4000-5000 万元的利润分成。
　　出海连下三城，达成NewCo、MNC 及Biotech 合作。2025 年公司共取得3 项海外收入：1） 4M25，与Caldera 就QX030N达成NewCo 合作，总金额至多5.55 亿美元；2）10M25，与罗氏就QX031N 达成全球授权合作，总金额至多10.7 亿美元；3）12M25，与Windward 就QX027N 达成授权合作，总金额至多7亿美元。值得注意的是，上述三项合作均关于公司的自免双抗，体现了公司双抗平台已得到海外药企的广泛认可。
　　早研双抗已逐步形成创新矩阵。截至目前，已披露创新双抗管线4 款，其中3 款进入临床阶段，1 款将提交IND。QX027N(TSLP/IL-13)于12M25 启动中国I 期临床，海外IND 待提交，QX030N (IL-23p19/TL1A)于1M26 启动澳大利亚FPI，QX031N(TSLP/IL-33)于3M26 启动新西兰FPI。此外，公司预计QX035N（c-kit 长效双抗）将于2H26 提交IND。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2026 年和2027 年盈利预测不变。我们维持跑赢行业评级，基于DCF 模型，我们维持目标价33.0 港元（66.0%空间）。
　　风险
　　临床研发失败风险，股价流动性风险。