招商局港口(00144.HK)：业绩低于预期 港口主业稳健增长

机构：中金公司
研究员：刘钢贤/王艺璇/冯启斌/杨鑫

　　2025 年业绩低于我们预期
　　公司公布2025 年业绩：收入133.54 亿港元，同比+12.8%，归母净利润64.57 亿港元，同比下降18.5%，实现归属于母公司经常性利润65.11 亿港元，同比下降13.8%。公司2025 年业绩低于我们预期，主要因预期信用亏损拨备净额同比增加6.05 亿元，此外公司受参股公司上港集团联营公司邮储银行增发后股权稀释影响，2025 年全年来自上港集团投资收益减少，但上述因素均不影响公司现金流。
　　2025 年公司港口主业保持亮眼增长，其中海外码头增速表现更佳。公司控股码头集装箱吞吐量同比+8.0%，参控股港口整体集装箱吞吐量同比+3.8%，分区域看，2025 年公司参控股集装箱货量珠三角、长三角、环渤海及海外码头分别同比变化+0.7%/+6.9%/+0.7%/+5.7%，其中公司海外控股码头增速表现亮眼，同比吞吐量+14.8%。得益于公司码头吞吐量高增长，全年公司港口业务经营利润实现同比+20.1%。
　　发展趋势
　　看好公司通过精益化运营进一步带来盈利能力提升，海外码头有望贡献长期增长潜力。公司通过优化港口作业流程、提升自动化比例及费用管控等方式持续降低成本费用，2025 年公司实现毛利率48.7%，同比增加2.3ppts，我们认为后续公司利润率仍有进一步提升空间。海外码头方面，2025 年公司等码头实现快速增长，向后看我们认为随着海外港口腹地经济增长及公司持续赋能运营，海外港口业务量有望实现长期较高增长。
　　盈利预测与估值
　　我们维持2026 年净利润基本不变，首次引入2027 年净利润78亿港元，当前股价对应7.8 倍2026 年市盈率和7.8 倍2027 年市盈率。维持跑赢行业评级，维持目标价16.5 港元/股，目标价对应8.9 倍2026 年市盈率和8.8 倍2027 年市盈率。较当前股价持有13.87%的上行空间，公司当前股价对应2026/2027 年6.0%/6.0%股息率，具有一定吸引力。
　　风险
　　新兴市场增速不及预期，地缘政治变化风险。