美图公司(1357.HK)：主业净利润大幅增长 AIAGENT赋能下商业化推进效果显著

机构：招商证券
研究员：刘晓珊/顾佳

　　公司发布2025 年业绩，持续经营业务总收入38.6 亿元，同比增长28.8％，经调整归母净利润9.65 亿元，同比增长64.7%，连续七年实现正增长。
　　年报调后净利大幅提升，核心业务维持高速增长。公司2025 年持续经营业务收入同比增长28.8%至人民币38.6 亿元，经调整归母净利润同比增长64.7%至人民币9.65 亿元，派付末期股息每股0.05 港元，全年毛利率73.6%，同比下降2.4pct，主要是毛利率相对较高的广告业务占比下降、支持核心业务的算力及API 相关成本增加所致。费用方面，销售、行政及研发费用各同比增长26%、14%、4%。公司积极参与AI 变革，技术架构上从单一模型向模型容器转变，产品形态上从工具App 向AI Agent 进化，商业模式上从订阅模式延伸到Token 消耗，组织机制上从成熟组织向AI 创新组织转型。
　　付费率提升持续加速，海外用户增长强劲。
　　分业务来看，
　　1）核心业务影像与设计产品业务收入29.54 亿元，同比增长41.6%，占总收入76.6%，其增长主要由付费订阅用户增加所带动，主要来自公司将AI Agent整合至产品矩阵并快速爆发。整体产品MAU 达2.76 亿，付费用户同比增长34.1%至1691 万，订阅渗透率上升至6.1%；分场景来看，其中生活场景应用MAU 达2.52 亿，付费订阅用户数1475 万，同比增长30.3%，订阅渗透率5.9%；生产力场景MAU 达2400 万，同比增长9.1％，付费订阅用户数216 万，同比增长67.4%，订阅渗透率9%，海外市场MAU 突破1 亿，上述数据均创历史新高；
　　2）广告业务收入8.43 亿元，同比减少1.3%；
　　3）其他收入6211 万元，同比增加8.8%。
　　生活场景+生产力场景双轮驱动，产品商业化空间广阔。公司生活场景代表产品中，美图秀秀、美颜相机、Wink 均入选a16z 最新发布的全球Top 50 GenAI移动应用榜单。25 年美图秀秀连续十年取得中国互联网图片美化赛道用户规模第一，美颜相机凭借AI 换装新增超2300 万全球用户，Wink 全球月活跃用户数突破4000 万。 生产力方面，公司聚焦电商、口播视频及线下门店等高价值行业，助力大众用户与专业设计师高效创作出高质量、专业级成果。其中美图设计室已与阿里巴巴、京东、亚马逊等全球领先的电商平台建立战略合作关系，开拍月活跃用户数接近翻倍，付费订阅用户数增至原来的三倍。
　　Vmake 聚焦健身及大健康市场，美国月活跃用户数快速增长，ARR 达约300万美元。
　　维持“强烈推荐”投资评级。公司自2023 年发布多款AI 产品以来，付费率上升加速明显，应用场景逐渐从生活场景向生产力场景方向拓展，目前国内外用户对工具类应用付费意识持续提升，且生产力工具用户付费力及付费意愿更强，公司深耕人像修图应用市场多年，具备较高的用户粘性，有望在AIGC技术的赋能下打开商业化变现空间。我们预期公司26-28 年营业收入48.1、58.5、67.6 亿元，经调整归母净利润12.9、17.2、20.4 亿元，对应PE 为12.6、9.5、8.0x，维持“强烈推荐”投资评级。
　　风险提示：AI 产品上线效果不及预期，VIP 订阅用户增长不及预期，行业竞争加剧。